以太坊喊單大莊被罵弱智，ETH到頂了嗎？
美聯(lián)儲宣布降息后，加密市場非但未迎來預(yù)期中的連續(xù)上漲，反而在 9 月 22 日出現(xiàn)劇烈震蕩——單日爆倉金額高達(dá) 17 億美元，創(chuàng)下自 2024 年 12 月以來的最大清算紀(jì)錄，其中 ETH 清算額接近 5 億美元。然而，就在市場哀鴻遍野之際，本輪牛市中頻繁為 ETH 站臺的「話事人」Tom Lee 卻仍在社交平臺上高調(diào)唱多，甚至將長期價(jià)格設(shè)置為 6 萬美元，并聲稱短期內(nèi)不會跌破 4300、4000 的關(guān)鍵點(diǎn)位，結(jié)果卻相繼失守。
9 月 24 日，加密風(fēng)投機(jī)構(gòu) Mechanism Capital 的創(chuàng)始人 Andrew Kang 發(fā)聲反擊，直言 Tom Lee 關(guān)于 ETH 的理論「像個(gè)弱智」，并提出五大觀點(diǎn)進(jìn)行駁斥，在業(yè)內(nèi)掀起不小波瀾。
Andrew Kang 的反擊
一、穩(wěn)定幣與 RWA 的普及并不會帶來預(yù)期中的收益
Tom Lee 的內(nèi)核論點(diǎn)之一是，隨著穩(wěn)定幣和代幣化資產(chǎn)（RWA）的持續(xù)增長，以太坊作為底層結(jié)算層將從中受益，交易量上升會帶來更多手續(xù)費(fèi)收入，ETH 因此具備長期上漲潛力。
這個(gè)邏輯乍聽之下頗為合理，但只要稍加查證，你會發(fā)現(xiàn)事實(shí)正好相反。盡管自 2020 年以來，穩(wěn)定幣交易量和代幣化資產(chǎn)規(guī)模膨脹了上百倍，以太坊網(wǎng)絡(luò)的交易手續(xù)費(fèi)收入?yún)s幾乎沒有增長。原因也并不復(fù)雜：網(wǎng)絡(luò)升級提高了處理效率，單筆交易成本下降；大量穩(wěn)定幣活動正流向其他公鏈。
而最根本的問題在于，被代幣化的金融資產(chǎn)大多「躺著不動」，它們的低頻流通壓根無法為 ETH 網(wǎng)絡(luò)貢獻(xiàn)足夠的收入。你完全可以在鏈上記錄萬億美元的債券，但如果它一年只交易一次，那還不如一筆 USDT 轉(zhuǎn)賬帶來的價(jià)值。
想象中的「資產(chǎn)上鏈=ETH 增值」，在現(xiàn)實(shí)中正在被 Solana、Arbitrum、Tempo 等鏈蠶食得七零八落，連 Tether 也干脆自建 Plasma 與 Stable 兩條鏈，把交易量留在自家體系。這一切表明，ETH 的「金融底座」定位正面臨實(shí)質(zhì)性動搖。
二、「數(shù)字石油」這個(gè)比喻并不準(zhǔn)確
Tom 試圖將 ETH 比作「數(shù)字石油」，大概想借此塑造一種不可或缺、穩(wěn)定增長的資源敘事。但稍微熟悉商品市場的人都會知道，石油的價(jià)格經(jīng)通脹調(diào)整后，過去一百多年基本都在一個(gè)寬幅區(qū)間內(nèi)波動。它的上漲，往往是因?yàn)榈鼐墰_突、供需錯(cuò)配等短期擾動，事后又會迅速回落。
所以如果 ETH 真是數(shù)字商品，那從投資角度看反而更像是一種周期性資產(chǎn)，其長期估值并不具有持續(xù)上漲的邏輯支撐。這個(gè)比喻并沒有幫助 Tom 的多頭論點(diǎn)，反而暴露了他對「類比」缺乏深入思考的本質(zhì)。
三、機(jī)構(gòu)買入并質(zhì)押 ETH？純屬幻想
Tom 還提出，未來的金融機(jī)構(gòu)將大量買入 ETH，用于質(zhì)押，從而增強(qiáng)鏈的安全性，并作為某種運(yùn)營資本。這種說法聽起來很宏大，但現(xiàn)實(shí)極其骨感。
到目前為止，沒有一家大型銀行或資管機(jī)構(gòu)宣布將 ETH 納入資產(chǎn)負(fù)債表，也沒人說要這么做。更別提將 ETH 用作「運(yùn)營資本」這種完全跳脫現(xiàn)實(shí)的想象了。銀行會因?yàn)椴粩嘀Ц赌茉促M(fèi)用而囤積汽油嗎？不會，它們只會在需要時(shí)支付。銀行會購買它們使用的資產(chǎn)托管機(jī)構(gòu)的股票嗎？不會。因此機(jī)構(gòu)買入 ETH 的邏輯并不成立
四、ETH 等同于所有金融基礎(chǔ)設(shè)施公司總價(jià)值？荒謬至極
Tom 的估值模型幾乎可以用「荒謬」來形容。他聲稱，ETH 的價(jià)值最終將等同于所有金融基礎(chǔ)設(shè)施公司的總和。這種說法完全脫離了現(xiàn)實(shí)的價(jià)值捕獲邏輯。
五、技術(shù)分析
Tom 最后拿出了技術(shù)分析（TA）為 ETH 背書，試圖用趨勢線和突破信號論證其上漲潛力。但從圖形結(jié)構(gòu)來看，ETH 顯然仍處于一個(gè)多年橫盤區(qū)間中，最近一次上漲甚至在觸及上沿后就被無情打回。這與原油價(jià)格過去三十年的寬幅震蕩格局并無二致——僅處于區(qū)間震蕩，近期更是上探區(qū)間頂部后未能突破阻力。從技術(shù)面看，ETH 反而呈現(xiàn)看跌信號，不能排除其未來長期在 1000 - 4800 美元區(qū)間震蕩的可能性。
某項(xiàng)資產(chǎn)在過去出現(xiàn)過拋物線式拉升，絕不意味著這種趨勢會無限持續(xù)。
如果說這意味著什么，那也只能說明 ETH 正在陷入類似原油一樣的「寬幅震蕩宿命」。過去三年，ETH/BTC 的相對價(jià)格實(shí)際上是一路下行，只不過最近在長期支撐附近短暫反彈罷了。根本原因并未改變：以太坊的內(nèi)核敘事已經(jīng)飽和，而基本面也沒有出現(xiàn)足夠支持估值突破的新結(jié)構(gòu)性力量。如果說 ETH 的高估值來自哪里，那更多是金融文盲的狂熱所堆疊的泡沫。這泡沫或許可以膨脹很久，就像 XRP 曾經(jīng)做過的那樣，但它終究無法永遠(yuǎn)逃避價(jià)值規(guī)律的回歸。
如何看待這次辯論
Andrew Kang 的觀點(diǎn)在當(dāng)下市場情緒脆弱之際確實(shí)頗具說服力，尤其是對 ETH 價(jià)值捕獲能力的質(zhì)疑，擊中了許多投資者的焦慮。但也不應(yīng)全盤照收——回顧 4 月份，當(dāng) ETH 仍處于低位時(shí)，Kang 曾大膽預(yù)測其將跌破 1000 美元，而在本輪牛市中 ETH 最高一度接近 5000 美元，與他當(dāng)初的悲觀預(yù)測相去甚遠(yuǎn)。
然而，這場圍繞 ETH 價(jià)值邏輯的辯論，已然超越了價(jià)格爭議本身，將對整個(gè)加密市場的未來走勢產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。在 ETH 上漲的這三個(gè)月間，Tom Lee 所代表的「華爾街派」主導(dǎo)了話語權(quán)甚至 ETH 的定價(jià)權(quán)——他利用「數(shù)字石油」、「全球金融基礎(chǔ)設(shè)施」等宏大敘事吸引了大量機(jī)構(gòu)與散戶的入場。相比之下，Andrew Kang 為首的原生加密人士的反擊則試圖喚醒市場對另一個(gè)維度的認(rèn)知：我們是否對 ETH 的未來抱有過高幻想？
如果 Andrew Kang 的論點(diǎn)獲得市場共鳴，那么最大的受益者，將是以 Solana 為代表的高吞吐、低費(fèi)用公鏈，或者以 Arbitrum 為代表的以太坊 Layer2 解決方案，甚至像 Tether 這樣的穩(wěn)定幣發(fā)行商，也推出了 Plasma 等公鏈進(jìn)行 USDT 的價(jià)值捕獲。那些已實(shí)現(xiàn)多鏈部署，或正探索跨鏈生態(tài)的項(xiàng)目，也將憑借靈活性在多鏈未來中占得先機(jī)。若 ETH 的表現(xiàn)持續(xù)偏離 Tom Lee 所設(shè)置的宏偉目標(biāo)，那么其本人的聲譽(yù)和旗下的「ETH 微策略」Bitmine 的估值與資產(chǎn)負(fù)債表會面臨一定的挑戰(zhàn)。
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