交易所交易產(chǎn)品（ETP）為散戶和機構(gòu)投資者提供了一種便捷、受監(jiān)管且低成本的方式來獲取一系列基礎投資，加密貨幣就是其中之一。

自 2015 年瑞典推出第一個比特幣追蹤產(chǎn)品以來，加密貨幣 ETP 已從歐洲發(fā)展到世界各地。 2020 年底的僅有 17 種加密貨幣 ETP 產(chǎn)品，而如今已經(jīng)發(fā)展到約 180 種。隨著越來越多的傳統(tǒng)金融機構(gòu)加入加密貨幣原生公司的發(fā)行行列，ETP 不僅在擴大投資者獲得加密貨幣機會方面發(fā)揮作用，而且也推動了在加密貨幣在全球金融市場的整體接受度。

本文概述了加密貨幣 ETP，包括當前可用的產(chǎn)品類型、運營模式、區(qū)域以及我們在這個快速發(fā)展領(lǐng)域的關(guān)注重點。

加密貨幣 ETP 概述

什么是加密貨幣 ETP？

交易所交易產(chǎn)品 (ETP) 是一類金融產(chǎn)品，每天正常交易時間內(nèi)在受監(jiān)管的證券交易所買賣，跟蹤基礎基準、資產(chǎn)或投資組合的回報。

ETP 主要分為三種類型：交易所交易基金 (ETF)、交易所交易票據(jù) (ETN) 和交易所交易商品 (ETC)。 ETF 是投資基金，而 ETN 和 ETC 是債務證券，ETC 跟蹤黃金和石油等實物商品，ETN 用于所有其他類型的金融工具。自 1993 年第一只 ETF 創(chuàng)建以來，距今已有三十年了，ETP 已從股票市場跟蹤產(chǎn)品發(fā)展成為最具創(chuàng)新性的投資產(chǎn)品類別之一，為投資者提供了一系列創(chuàng)新標的資產(chǎn)的投資機會。

注意：雖然「ETP」是此類產(chǎn)品的總稱，但「ETP」一詞有時也用作指代債務證券交易所交易產(chǎn)品。

特別是在過去 20 年中，ETP 持續(xù)增長，在全球 63 個國家 / 地區(qū) 81 個交易所的 718 家提供商中，已達到 11,859 種產(chǎn)品和 23,931 條上市信息；其中，ETF 份額的最大，約 107,470 億美元，占 ETP 資產(chǎn)總額 109,900 億美元的 98%（數(shù)據(jù)來自 ETFGI，2023 年 11 月底）。 奧緯咨詢預計 ETF 的增長將在近年加速，從 2022 年到 2027 年市場將每年增長 13% 至 18%。

來源：ETFGI

ETP 的便利性和可訪問性使其成為向投資者開放新資產(chǎn)類別（包括加密貨幣）和投資策略的流行工具。

首個比特幣 ETP 于 2015 年由 XBT Provider （后被 Coinshares 收購）在瑞典納斯達克推出。市場的增長一直相對溫和，直到 2020 年下半年，無論是來自新的加密貨幣原生企業(yè)進入者還是傳統(tǒng)發(fā)行人的產(chǎn)品數(shù)量開始強勁增長，這種情況一直持續(xù)到今天。 2021 年 2 月，加拿大 Purpose Investment 在多倫多證券交易所推出了 Purpose Bitcoin，成為了全球首只比特幣 ETF。雖然以債務證券的形式構(gòu)建的加密貨幣 ETP 在數(shù)量和資產(chǎn)管理規(guī)模上仍遠遠超過加密貨幣 ETF，但我們預計這種情況將開始發(fā)生變化，特別是隨著美國現(xiàn)貨 ETF 市場的開放。

來源：ETFGI

加密貨幣產(chǎn)品的數(shù)量穩(wěn)步增長，尤其是在過去三年內(nèi)。根據(jù) ETFGI 的數(shù)據(jù)，截至 2023 年 11 月，加密貨幣 ETF 和 ETP 達到 176 種。2023 年前 11 個月，投資于這些產(chǎn)品的資產(chǎn)增長了 120%，從 2022 年底的 57.9 億美元增至 2023 年 11 月底的 127.3 億美元。

為什么選擇加密貨幣 ETP？

加密貨幣 ETP 的想法對于原生加密貨幣領(lǐng)域的人來說似乎違反直覺：ETP 引入了中介機構(gòu)，而加密貨幣技術(shù)的目標恰恰是消除中介機構(gòu)。然而，作為易于理解和受監(jiān)管的投資產(chǎn)品，ETP 為更多投資者受眾提供了接觸加密貨幣的機會，而這些投資者由于各種原因可能無法訪問該資產(chǎn)類別。例如，散戶投資者可能缺乏直接投資加密貨幣的工具、時間、風險承受能力和專業(yè)知識。 ETP 作為傳統(tǒng)證券的結(jié)構(gòu)向機構(gòu)投資者開放，機構(gòu)投資者可能僅限于投資這些類型的工具，或者出于監(jiān)管、合規(guī)、技術(shù)或其他原因而避免直接持有加密貨幣。

與直接購買加密貨幣相比，ETP 還存在潛在的缺點和考慮因素（并非所有投資者都會認為這些是缺點）。其中包括迄今為止加密貨幣 ETP 的費用比其他 ETP 費用高得多（盡管這些費用已經(jīng)隨著競爭的加劇而下降）、傳統(tǒng)交易所與加密貨幣 24/7 市場相比的交易訪問時間有限、交易對手、匯率風險以及結(jié)算時間等。

注意：地理限制的示例包括歐洲加密貨幣 ETP 通常未根據(jù) 1933 年美國證券法注冊，因此無法提供給美國投資者； 英國 FCA 禁止向散戶投資者出售加密貨幣 ETP。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)

從廣義上講，加密貨幣 ETP 分為兩種產(chǎn)品類別和類型：ETF 和 ETP ，以及實物資產(chǎn)和合成資產(chǎn)。

加密貨幣 ETF 結(jié)構(gòu)

ETF 的結(jié)構(gòu)是基金，ETF 持有量為基金份額。通常通過信托、投資公司或有限合伙企業(yè)將基金與其發(fā)行實體進行法律分離，以確保投資者的持股在母公司 / 發(fā)行人破產(chǎn)時受到保護。 ETF 通常需要遵守額外的規(guī)則和透明度要求，具體取決于其管轄范圍；例如，在歐盟注冊并向歐盟投資者銷售的 ETF 通常需要遵守 UCITS（可轉(zhuǎn)讓證券集體投資承諾）法規(guī)，其中帶來了多元化的要求，比如單一資產(chǎn)的占比不能超過基金總額的 10%。

如今大多數(shù)加密貨幣 ETF 都是現(xiàn)貨或期貨產(chǎn)品?，F(xiàn)貨 ETF 擁有基礎加密資產(chǎn)的直接所有權(quán)，并由獨立托管人擔保。對于期貨 ETF，發(fā)行人并不持有基礎加密貨幣，而是購買資產(chǎn)的期貨合約。因此，這些產(chǎn)品并不直接跟蹤標的資產(chǎn)的現(xiàn)貨價格，通常被認為會帶來更大的復雜性和成本，并且對投資者來說透明度和直觀性較差。

加密貨幣 ETP 結(jié)構(gòu)

加密貨幣 ETP（在本例中，該術(shù)語來指代 ETF 以外的產(chǎn)品）結(jié)構(gòu)為債務證券。雖然它們的結(jié)構(gòu)要求不如 ETF 嚴格，但它們的披露要求非常相似。

實物加密貨幣 ETP 是有擔保的債務合同，由其所追蹤的基礎加密貨幣持有量提供 100% 支持。加密資產(chǎn)是在指定受托人的監(jiān)督和控制下由獨立第三方托管人購買和持有的實物，受托人代表 ETP 持有者持有權(quán)利和權(quán)益，并負責在發(fā)行人破產(chǎn)時組織贖回。

合成 ETP 是無擔保債務合同，這意味著發(fā)行人無需持有產(chǎn)品正在跟蹤的標的資產(chǎn)，而是使用衍生品和掉期來跟蹤資產(chǎn)（確切的結(jié)構(gòu)和條款可能會有所不同）。因此，合成 ETP 承擔更大的交易對手風險，因為法律沒有要求產(chǎn)品必須由基礎實物資產(chǎn)完全支持。 XBT Provider（和 Valour 是兩個提供合成產(chǎn)品的加密貨幣 ETP 發(fā)行人。

總的來說，市場上大多數(shù)加密貨幣 ETP 都是實物 ETP，因為許多投資者更喜歡這種結(jié)構(gòu)提供的透明度和降交易對手風險。

加密貨幣產(chǎn)品發(fā)行人

加密貨幣 ETP 最初是從追蹤單一數(shù)字資產(chǎn)開始的，如今，市場上提供的加密貨幣 ETP 范圍還包括資產(chǎn)籃子、質(zhì)押、做空和杠桿產(chǎn)品，以及旨在管理波動性的某些指數(shù)。

在基礎資產(chǎn)方面，根據(jù) BitMEX Research 最近編制的數(shù)據(jù)，剔除股票和場外交易基金，我們發(fā)現(xiàn) 162 個加密貨幣 ETP 中，比特幣、以太坊、籃子產(chǎn)品占比 58%，另外 42% 為長尾單一數(shù)字資產(chǎn)，以及做空、波動、杠桿產(chǎn)品。

162 個加密 ETP 的數(shù)據(jù)（不包括股票和場外交易基金）； 來源：BitMEX Research、1kx Research

在這 162 個產(chǎn)品中，121 個是 ETP，41 個是 ETF，其中 16 個是期貨 ETF，11 個是等待推出的美國現(xiàn)貨比特幣 ETF。質(zhì)押產(chǎn)品（意味著投資者可以從資產(chǎn)的質(zhì)押收益中受益）目前共有 14 種：13 個 ETP 和 1 個 ETF。

按資產(chǎn)管理規(guī)模計算的最大產(chǎn)品

AUM（資產(chǎn)管理規(guī)模）最大的加密貨幣 ETP 是 ProShares Bitcoin Strategy ETF，這是一款美國的期貨 ETF 產(chǎn)品，截至 2024 年 1 月 2 日持有資產(chǎn) 16.8 億美元。如下表所示，按資產(chǎn)規(guī)模劃分的 14 個頂級加密貨幣 ETP 中有 9 個追蹤比特幣（64%）；剩下五個中 3 個追蹤以太坊、1 個 追蹤 Solana 和 1 個追蹤 BNB。

來源：BitMEX Research、1kx Research

在這 14 個產(chǎn)品中，有 4 個在瑞士注冊（發(fā)行人均為 21Shares），3 個在加拿大注冊，2 個在澤西島，1 個在德國，1 個在美國，1 個在列支敦士登。

按資產(chǎn)規(guī)模排名前 14 位的產(chǎn)品中，有 4 個是 ETF，其中 3 個現(xiàn)貨，1 個期貨；剩下 10 個 ETP 中，八個是實物資產(chǎn) ETP，兩個是合成資產(chǎn) ETP。

產(chǎn)品創(chuàng)新

新的加密貨幣 ETP 推出需要考慮幾個限制因素。其中包括監(jiān)管和證券交易所的要求和允許、流動性要求、投資者需求以及公開價格數(shù)據(jù)和法定交易對的可訪問性。也就是說，隨著越來越多的參與者進入市場并尋求占領(lǐng)市場份額和實現(xiàn)差異化，以及隨著監(jiān)管、服務提供商和投資者對這一資產(chǎn)類別的理解和接受程度的提高，我們看到發(fā)行人和指數(shù)提供商不斷進行產(chǎn)品創(chuàng)新。

加密貨幣 ETP 運營模式

創(chuàng)建 ETP 的流程從發(fā)行人（即發(fā)行產(chǎn)品的投資公司或信托）開始，他們編寫招股說明書以供監(jiān)管機構(gòu)批準。這些可能因司法管轄區(qū)而異，但一般來說，文件需要包括發(fā)行人的詳細信息、董事身份和財務報表、產(chǎn)品和方案設計，還要包括基礎資產(chǎn)的概述、預期市場和服務提供商、綜合潛在風險概述、資產(chǎn)估值 (NAV) 和 NAV 計算方法、費用和贖回流程的詳細信息。

在獲得監(jiān)管機構(gòu)批準并成功聘請必要的服務提供商后，發(fā)行人必須申請在所需的證券交易所上市。關(guān)于哪些類型的產(chǎn)品以及標的物有資格上市的規(guī)則因交易所而異。

服務提供商的運營模式和范圍可能因產(chǎn)品類型、管轄權(quán)和發(fā)行人的方案設計而異。典型模型的概述如下：

在一級市場上，發(fā)行人與 AP（授權(quán)參與方）交換產(chǎn)品份額，以換取標的加密資產(chǎn)（「實物」）或現(xiàn)金等價物，并根據(jù)需要將標的加密資產(chǎn)交付給指定托管人或從指定托管人處交付。根據(jù)結(jié)構(gòu)的不同，轉(zhuǎn)讓代理和受托人可能會參與清算抵押品和轉(zhuǎn)移資金。

當 AP 管理一級市場創(chuàng)建和贖回時，做市商在二級市場提供流動性，確保持續(xù)、高效的交易。

投資者在二級市場上買賣產(chǎn)品，通常通過銀行或經(jīng)紀人下訂單，而銀行或經(jīng)紀人又直接或通過其他中介機構(gòu)在相關(guān)證券交易所執(zhí)行訂單。

利益相關(guān)者和服務提供商

發(fā)行人

發(fā)行人負責 ETP 的整體設計和創(chuàng)建，在整個產(chǎn)品生命周期中協(xié)調(diào)和管理相關(guān)中介機構(gòu)。對發(fā)行人的監(jiān)管因司法管轄區(qū)而異。監(jiān)管機構(gòu)在招股說明書審批過程中對發(fā)行人進行評估，交易所在上市過程中也是如此，其中要求可能包括公司管理、資本要求和定期審計。發(fā)行人通常設立獨立的特殊目機構(gòu)（SPV）來發(fā)行產(chǎn)品。最初，大多數(shù)加密貨幣 ETP 發(fā)行人都是原生加密公司，例如 Coinshares、21Shares、3iQ、Hashdex 和 Valour，近年來越來越多的傳統(tǒng)金融公司加入其中，包括 WisdomTree、富達、景順、VanEck，以及等待美國證券交易委員會批準的富蘭克林鄧普頓和貝萊德。

托管人

托管人持有實物支持 ETP 產(chǎn)品背后的基礎加密貨幣。ETP 發(fā)行人使用的托管機構(gòu)包括 Coinbase、Fidelity Digital Assets、ital Assets、 Komainu、BitGo、Copper、Swissquote、Tetra Trust、Zodia Custody 和 Gemini。

做市商

做市商 (MM) 是發(fā)行人聘請的流動性提供者，通過按照合同規(guī)定的商定條款在交易所提供雙向報價，為 ETP 提供必要的流動性，做市商主要包括 Flow Traders 和 GHCO。

授權(quán)參與者

授權(quán)參與者（通常是銀行或經(jīng)紀商）有權(quán)每天直接與發(fā)行人創(chuàng)建和贖回產(chǎn)品份額。他們向發(fā)行人交付標的資產(chǎn)或現(xiàn)金等價物以換取新創(chuàng)建的 ETP 份額，或者將份額返還給發(fā)行人以換回標的資產(chǎn)或現(xiàn)金。參與者對加密貨幣的興趣，特別是對 BTC 和 ETH 以外資產(chǎn)的興趣，可能會因監(jiān)管不確定性和市場狀況等因素而有所不同。活躍于加密貨幣 ETP 的授權(quán)參與者包括 Flow Traders、GHCO、 Virtu Financial、DRW、 Bluefin 和 Enigma Securities。 摩根大通、 Jane Street 和 Cantor Fitzgerald & Co 最近在美國現(xiàn)貨比特幣 ETF 文件中被指定為授權(quán)參與者。

指數(shù)提供商

指數(shù)提供商負責創(chuàng)建、設計、計算和維護 ETP 跟蹤的指數(shù)和基準，為發(fā)行人和投資者提供了透明度和可靠性。在某些司法管轄區(qū)，指數(shù)提供商受到監(jiān)管。例如在歐盟，有歐洲基準法規(guī) (BMR)?；钴S于加密貨幣 ETP 的指數(shù)提供商包括 MarketVector Indexes、CF Benchmarks （已由 Kraken 在 2019 年收購）、Vinter（加密原生指數(shù)提供商）、彭博社和 Compass。

交易所和多邊交易設施 (MTF)

交易所和 MTF 上市加密貨幣 ETP 的意愿首先取決于當?shù)胤ㄒ?guī)和監(jiān)管部門對發(fā)行人招股說明書的批準，之后，這將成為交易所和 MTF 的一項業(yè)務決策，結(jié)果取決于 ETP 的發(fā)行人和產(chǎn)品資格要求。這通常是包括對標的資產(chǎn)的流動性、合規(guī)性、公開定價信息和風險緩解等參數(shù)進行評估。哪些類型的產(chǎn)品可以上市的規(guī)則因交易場所而異，例如，德國的 Xetra 僅上線資產(chǎn)支持的 ETP，而六家瑞士交易所對于符合條件的加密貨幣基礎資產(chǎn)有具體規(guī)則。

受托人

受托人負責保護資產(chǎn)并代表 ETP 持有人或投資者的利益。他們的具體角色和職責可能因 ETP 的具體結(jié)構(gòu)和法律安排而異?；钴S于加密 貨幣 ETP 的受托人包括 Law Debenture Trust Corporation、Apex Corporate Trust Services、Bankhaus von der Heydt 和 Griffin Trust。

管理員

管理員支持 ETP 的整體運營管理。他們的服務可能包括會計、監(jiān)管合規(guī)、財務報告和股東服務?；钴S于加密 ETP 的管理員包括道富銀行、JTC Fund Solutions、CIBC Mellon Global Securities Services 和 Theorem Fund Services、 NAV Consulting、Formidium 和紐約梅隆銀行。

其他服務提供商

可能在 ETP 計劃和產(chǎn)品生命周期中發(fā)揮作用的其他服務提供商包括但不限于支付代理（負責注冊新的 ETP 單位并從當?shù)貦C構(gòu)獲取 ISIN）、轉(zhuǎn)讓代理（可用于維護股東和其他職責的記錄），計算代理（用于計算基礎資產(chǎn)的資產(chǎn)凈值），以及登記員（用于保存股東記錄）。根據(jù)產(chǎn)品類型、發(fā)行者和司法管轄區(qū)，這些不同的角色和職責可能會重疊或由不同方承擔。

關(guān)于費用的說明

ETP 收取管理費，也稱為費用率或保薦費，以支付管理和運營產(chǎn)品的成本，該費用每年按持倉百分比計算，并每日或定期從資產(chǎn)凈值中扣除。許多早期的加密貨幣 ETP 能夠收取高達 2.5％ 的費用，而通常 ETP 的費用范圍在 0.05％ 至 0.75％ 之間。當替代品收費低至 0% 時，加密貨幣 ETP 的 AUM 收費為 2.5%，這說明了這些產(chǎn)品的粘性和先發(fā)優(yōu)勢。

我們預計費用將成為未來新產(chǎn)品的一個關(guān)鍵差異化因素，正如目前美國現(xiàn)貨 ETF 所體現(xiàn)的那樣。第一批公布費用的公司是 Invesco、Galaxy，免除前六個月和前 50 億美元資產(chǎn)的費用，以及富達提供 0.39% 的費用。截至 1 月 8 日，其他發(fā)行人的公告證實費用戰(zhàn)確實已經(jīng)開始：

來源：James Seyffart，2024 年 1 月 8 日

區(qū)域

歐洲

加密貨幣 ETP 起源于歐洲，第一個比特幣產(chǎn)品于 2015 年在瑞典推出，是 XBT Provider 發(fā)行的追蹤合成資產(chǎn)的 ETP。在歐洲，加密貨幣 ETP 發(fā)行人受益于單一市場，因為一旦 ETP 招股說明書獲得一個歐洲國家監(jiān)管機構(gòu)的批準，該產(chǎn)品也可以在其他成員國上市（稱為「通行證」招股說明書） 。瑞典的 SFSA 仍然是歐洲加密貨幣 ETP 招股說明書批準的熱門選擇。德國是另一個已批準加密貨幣 ETP 招股說明書的司法管轄區(qū)，并且加密貨幣 ETP 在各個交易場所都具有良好的可訪問性，例如 Deutsche Boerse、Boerse Stuttgart Group 等領(lǐng)先的交易所集團。

ETP 仍然是歐洲的主導產(chǎn)品類型，而歐洲缺乏真正的加密貨幣 ETF 很大程度上是由于 UCITS （可轉(zhuǎn)讓證券集體投資承諾）法規(guī)。總體而言，大多數(shù)歐洲 ETF 均符合 UCITS 規(guī)定，以便受益于泛歐洲通行證，除了注冊國之外，還允許向其他歐盟成員國的散戶投資者出售這些 ETF。然而，UCITS 規(guī)則和要求目前與比特幣 ETF 等單一資產(chǎn)追蹤產(chǎn)品不兼容。例如，UCITS 多元化要求包括任何單一資產(chǎn)不得超過基金的 10%，且標的資產(chǎn)必須是合格的金融工具。 2023 年 6 月，歐盟委員會責成歐洲證券和市場管理局 (ESMA) 調(diào)查是否需要更新 UCITS 規(guī)則并關(guān)注加密貨幣資產(chǎn)。然而，此舉的目的似乎是確定是否需要更多規(guī)則和投資者保護，而不是擴大合格的產(chǎn)品類型。 ESMA 意見的截止日期是 2024 年 10 月 31 日。

瑞士

2016 年，瑞士成為繼瑞典之后第二個批準并上線加密貨幣 ETP 的司法管轄區(qū)，Bank Vontobel 在 SIX Swiss Exchange 推出了跟蹤比特幣的 ETP。隨后，世界上第一個加密指數(shù)產(chǎn)品于 2018 年 11 月在瑞士推出，這是一種實物支持的籃子 ETP，由比特幣 、以太坊 、瑞波幣和萊特幣組成，發(fā)行人為 21Shares。 SIX Swiss Exchange 對加密貨幣標的物有具體規(guī)則，包括「在申請臨時交易許可時，該加密貨幣必須是按美元市值衡量的 15 種最大加密貨幣之一」，而且根據(jù)我們的研究，該加密貨幣在全球所有交易場所中的產(chǎn)品中被廣泛的作為基礎資產(chǎn)。瑞士證券交易所 BX Swiss 也允許將加密貨幣作為基礎資產(chǎn)的產(chǎn)品，其規(guī)則要求標的資產(chǎn)必須屬于市值排名前 50 名的加密貨幣。

英國

2020 年 10 月，英國金融行為監(jiān)管局 (FCA) 禁止向散戶投資者銷售、營銷和分銷任何加密衍生品。許多加密貨幣 ETP 在英國 Aquis Exchange 上市，但僅供專業(yè)投資者購買。

加拿大

加拿大是第一個批準比特幣 ETF 的國家，首個產(chǎn)品于 2021 年 2 月由 Purpose Investments 在多倫多證券交易所 (TSX) 推出，以太坊 ETF 緊隨其后。 2023 年 10 月，3iQ 推出了質(zhì)押型以太坊 ETF ，質(zhì)押獎勵計入該基金，這在北美尚屬首例。其他加拿大加密貨幣 ETF 發(fā)行人包括 Fidelity Investments Canada、與 Galaxy 合作的 CI Global Asset Management（CI GAM）和 Evolve Funds。

巴西

巴西緊隨加拿大之后。巴西證券交易委員會 (CVM) 在 2021 年 3 月批準了拉美地區(qū)第一個比特幣 ETF。巴西加密貨幣 ETF 發(fā)行人包括加密資產(chǎn)管理公司 Hashdex 和 QR Capital，以及與 Galaxy 合作的 Itaú Asset Management 。

美國

迄今為止，只有加密貨幣期貨 ETF 已獲得 SEC 批準并向投資者提供。 ProShares 于 2021 年 10 月 19 日推出首只比特幣期貨 ETF，成為歷史上交易量最大的基金之一，在交易的最初幾天內(nèi)吸引了超過 10 億美元的資金。

資料來源：彭博社，來自彭博高級 ETF 分析師 Eric Balchunas 的推特

兩年后，即 2023 年 10 月 2 日，ProShares、VanEck 和 Bitwise 在美國推出了第一批以太坊期貨 ETF。期貨產(chǎn)品通常需要投資者有更多的了解，并且會帶來額外的費用以及由于頻繁的重新平衡而導致跟蹤錯誤和業(yè)績下降的風險。事實上，標的期貨合約是在芝加哥商品交易所 (CME) 進行交易，并受商品交易所監(jiān)管。這是關(guān)于期貨 ETF 在現(xiàn)貨產(chǎn)品之前獲得批準原因的一種流行的解釋。

首個美國現(xiàn)貨比特幣 ETF 申請由 Winklevoss 兄弟于 2013 年 7 月提交，并在隨后的幾年中多次提交，最終被拒絕。十年后的 2023 年 6 月 15 日，全球最大的資產(chǎn)管理公司貝萊德提交了 iShares Bitcoin Trust 的申請。貝萊德品牌的影響力以及出色的歷史業(yè)績（根據(jù)彭博社高級 ETF 分析師 Eric Balchunas 的說法，貝萊德在 575 只 ETF 產(chǎn)品中僅被拒絕一次）改變了游戲規(guī)則，并幫助美國比特幣現(xiàn)貨 ETF 成為有史以來最受期待的產(chǎn)品之一。

2023 年 8 月 29 日，潮流進一步轉(zhuǎn)變，美國哥倫比亞特區(qū)巡回上訴法院在 Grayscale 訴 SEC 案件中做出了對 Grayscale 有利的裁決，指出 SEC 的決定阻止 Grayscale 提議的比特幣 ETF「任意且反復無常?！?/p>

快進到今天，已有 11 家發(fā)行人提出現(xiàn)貨比特幣 ETF 申請，它們正在接受 SEC 審查 S-1 文件：BlackRock 、Grayscale、21Shares & ARK Invest、Bitwise、VanEck、WisdomTree、Invesco Galaxy、富達、Valkyrie、Hashdex 和富蘭克林鄧普頓。最近幾周，SEC 與發(fā)行人之間的會議有所增加，并且 SEC 要求所有發(fā)行人轉(zhuǎn)向現(xiàn)金鑄造模式，這意味著 ETF 份額的創(chuàng)造和贖回的資產(chǎn)交換必須以現(xiàn)金進行，而不是交換比特幣。通常，出于效率原因，授權(quán)參與者和 ETF 發(fā)行人之間在增發(fā)和贖回中的資產(chǎn)交換以實物形式進行。雖然 SEC 尚未公開說明其要求必須是現(xiàn)金的理由，但 SEC 很可能不希望被視為批準授權(quán)參與者（通常是大型銀行和經(jīng)紀商）進行加密貨幣交易。

截至 2024 年 1 月 5 日晚上，所有 11 名申報者均提交了修改后的 19b-4s，其中提出了交易所能夠進行產(chǎn)品交易的規(guī)則的變更。這些必須得到 SEC 的批準。

來源：彭博社，來自 James Seyffart 推特，2024 年 1 月 5 日

最后一步是 SEC 簽署最終的 S-1 表格。目前市場預計這將在 1 月 10 日左右發(fā)生，上市和交易最快可能在此后 24 至 48 小時內(nèi)完成。

我們將密切關(guān)注交易第一周內(nèi)的資金流動和交易量，以評估 11 家發(fā)行人之間的競爭動態(tài)。規(guī)模較大的 ETF 受到投資者的青睞有多種原因，包括成本效率、流動性。因此，ETF 的種子資本金額可以提供競爭優(yōu)勢。 Bitwise 于 12 月 29 日提交的 S-1 文件表明初始意向資金高達 2 億美元，貝萊德顯示種子銷售額為 1000 萬美元。值得注意的是，1 月 5 日有傳言貝萊德可能在第一周的交易中準備了 20 億美元。彭博社高級 ETF 分析師 Eric Balchunas 指出，鑒于其他基金的種子投資，這個資金規(guī)模符合貝萊德的品牌形象，盡管該金額將遠遠超過之前推出的任何 ETF。

貝萊德、VanEck、Ark & 21Shares、富達、Hashdex、Invesco & Galaxy 和 Grayscale 也已經(jīng)提交了以太坊現(xiàn)貨 ETF 申請，第一個 SEC 回復截止日期是 2024 年 5 月 23 日。

香港

繼美國 SEC 批準一年后，香港證券及期貨事務監(jiān)察委員會 (SFC) 于 2022 年 10 月批準了加密貨幣期貨 ETF，資產(chǎn)管理公司南方東英于 2022 年 12 月 16 日推出兩支基金，1 支比特幣和 1 支以太坊。2023 年 12 月，證監(jiān)會和香港金融管理局發(fā)布了聯(lián)合通告，列出了加密貨幣投資產(chǎn)品的指引，指出「鑒于最新的市場發(fā)展」，證監(jiān)會現(xiàn)將接受加密貨幣現(xiàn)貨 ETF 的申請。更新后的證監(jiān)會指引指出，實物及現(xiàn)金創(chuàng)造及贖回模式均獲準。海外發(fā)行且未經(jīng)證監(jiān)會特別批準的加密貨幣 ETP 將僅向?qū)I(yè)投資者開放。

加密貨幣 ETP 的下一步是什么

越來越多的投資者希望在他們的投資組合中加入加密貨幣，而 ETP 提供了一種熟悉、方便且受監(jiān)管的途徑來獲得這種投資。在這種需求的推動下，加密貨幣原生資產(chǎn)管理公司和傳統(tǒng)資產(chǎn)管理公司都在不斷參與這些產(chǎn)品并進行創(chuàng)新。到 2024 年，預期美國現(xiàn)貨 ETF 的批準可能會成為其在全球范圍內(nèi)增長的催化劑。

隨著這個領(lǐng)域的不斷發(fā)展，我們將關(guān)注重點包括：

• 發(fā)行人競爭的加劇對費用以及其他地區(qū)和發(fā)行人的 ETP 流量的影響，以及從長遠來看，；小型參與者將被整合或退出

• 在貝萊德等全球領(lǐng)先資產(chǎn)管理公司的營銷力量的支持下，消費者和機構(gòu)對加密貨幣；的認識和接受度發(fā)生了轉(zhuǎn)變

• 愿意涉足加密貨幣的交易所、資產(chǎn)管理公司、分銷商以及其他機構(gòu)參與；者和服務提供商的數(shù)量增加

• 接受這些產(chǎn)品并將其；集成到咨詢模型中的時間表

• 機構(gòu)質(zhì)押的發(fā)展包括可供投資者使用的質(zhì)押產(chǎn)品的增長，以及發(fā)行人開發(fā)流動性解決方案

• 鏈上結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的增長：眾所周知，我們相信未來是鏈上的，最近 21Shares 母公司 21.co 與 Index Coop 之間的合作顯示 ETP 發(fā)行人如何開始朝這個方向發(fā)展

注意：場外交易 (OTC) 封閉式加密貨幣基金（例如 Grayscale 提供的基金）并未納入本研究。

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