幣安將于 2024 年 04 月 02 日 16:00（東八區(qū)時間）上市 Ethena (ENA)，并開通 ENA/BTC、ENA/USDT、ENA/BNB、ENA/FDUSD 和 ENA/TRY 交易市場。今天我們就來客觀分析一下 Ethena（ENA）的項目背景、融資、業(yè)務等情況，并對即將上線的 ENA 代幣價格做個預測，供大家參考。

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幣安Launchpool上線Ethena（ENA）并非意料之外。早在2月19日，Ethen Labs向公眾開放其合成美元穩(wěn)定幣存款時，Ethena（ENA）就成為了Crypto Twitter上幾乎所有人都在關心討論的熱門話題。

3月初，BitMEX創(chuàng)始人Arthur Hayes也曾發(fā)文贊賞Ethena（ENA）：我相信Ethena可以超越 Tether 成為最大的穩(wěn)定幣?？梢娺@次多人看好的項目，讓我們拭目以待。

Ethena 背景

Ethena 是一個建立在以太坊上的合成美元（synthetic dollars）協(xié)議，將為不依賴傳統(tǒng)銀行系統(tǒng)基礎設施的貨幣提供一種加密原生解決方案，同時提供一個全球可訪問的以美元計價的儲蓄工具?—— "互聯(lián)網(wǎng)債券"（Internet Bond）。

Ethena Labs 當前的主要產(chǎn)品為 Delta 中性的合成美元（Synthetic Dollars）USDe，該產(chǎn)品的創(chuàng)意靈感來自于 BitMEX 的創(chuàng)始人 Arthur Hayes， 2023 年 3 月，Arthur 曾撰寫了一篇名為《Dust on Crust》的文章 ，文中談到了其對新一代穩(wěn)定幣"中本聰美元"的構想，即創(chuàng)建一個由等量 BTC 現(xiàn)貨多頭和期貨空頭共同支撐的穩(wěn)定幣。

Ethena Labs 落地了 Hayes 的想法，但以 ETH 作為底層資產(chǎn)標的，USDe 基于等量的現(xiàn)貨 ETH 以及期貨 ETH 空頭抵押構成，二者對沖成為一項 Delta 中性的穩(wěn)定資產(chǎn)，Delta 中性意味著 USDe 的抵押鑄造倉位基本上不受 ETH 價格變動的影響，從而保證資產(chǎn)的可靠性。

另一方面，確保了資產(chǎn)穩(wěn)定性后，Ethena 通過兩種途徑為 #USDe 生息：

現(xiàn)貨倉位的質押收益。Ethena Labs 支持將現(xiàn)貨 ETH 通過 Lido 等 LSD 協(xié)議進行質押，從而獲得 3%?-?5% 的年化收益。

空頭的資金費率收益。雖資金費率波動性較大，但長期而言空頭是資金費正收入的一方，Ethena 通過該途徑獲得較高但波動較大的收益，目前這一收益大約在 5–20% 之間。

Ethena 的合成美元 USDe，在鏈上完全透明地支持，并可在 DeFi 中自由組合。Ethena 的建立是為了解決加密領域最大、最明顯的直接需求。

了解Ethena（ENA）

Ethena（ENA）是一個提供價值 13 億美元 USDe 代幣的開放式對沖基金，使用流動性質押ETH代幣作為抵押品，做空等量的ETH，以創(chuàng)建一個delta為0的投資組合，這種配置確保了Ethena（ENA）所持資產(chǎn)的凈值不隨其資產(chǎn)基礎價值的變化而波動，同時可以從ETH質押和其空頭頭寸的融資支付中獲取收益。

為了保護用戶的抵押品，Ethena（ENA）利用場外結算（OES）解決方案，由信譽良好的第三方托管機構持有資金，僅將賬戶余額映射到CEX以提供交易保證金，確保資金永遠不會存入中心化交易所。

由于質押ETH可以用等值名義價值的空頭頭寸完美對沖，USDe可以以1:1的抵押比率鑄造，使Ethena（ENA）的資本效率與美元資產(chǎn)支持的穩(wěn)定幣（如USDC和USDT）相當，同時還規(guī)避了對從傳統(tǒng)金融市場獲取資產(chǎn)的依賴，而傳統(tǒng)金融市場中資產(chǎn)發(fā)行人須遵守實體世界的規(guī)定。

雖然Ethena（ENA）當前模式只使用質押ETH作為抵押品，但該協(xié)議可能會進一步將BTC作為抵押品以實現(xiàn)更大規(guī)模的擴展，但這樣做可能會稀釋USDe的收益，因為BTC抵押品不會產(chǎn)生質押收益。

• Ethena Labs是USDe的創(chuàng)造者，這是一個基于以太坊構建的合成美元協(xié)議。該計劃解決了加密原生空間內需要穩(wěn)定、可擴展的貨幣形式，而不依賴傳統(tǒng)銀行系統(tǒng)的需求

• ENA是Ethena的原生實用代幣，并用于以下功能：

  • 治理：ENA代幣持有人可以對協(xié)議治理決策進行投票

• 截至2024年3月29日，ENA的總供應量為150,000,000,000，上市時的初始流通供應量將為1,425,000,000（約占總代幣供應量的9.5%）

關鍵指標: (截至 2024 年 3 月 29 日)

代幣分配

代幣發(fā)行時間表

Ethena（ENA）的運作模式

Ethena 是一種綜合支持的法定加密貨幣美元。

掛鉤

USDe是Ethena發(fā)行的穩(wěn)定幣，旨在與美元1:1掛鉤。

Ethena 加入了各種授權參與者 (AP)。 AP 可以按照 1:1 美元的比例鑄造和銷毀 USDe。

鑄幣：

目前，接受 stETH Lido、Mantle mETH、Binance WBETH 和 ETH。 然后，Ethena 自動出售 ETH/USD 永續(xù)掉期以鎖定 ETH 或 ETH LSD 的美元價值。 然后，該協(xié)議鑄造等量的 USDe，與空頭永久對沖的美元價值相匹配。

例子：

AP 存入 1 stETH，價值 10,000 美元。

Ethena 每份掉期合約出售 10,000 ETH/美元 = 10,000 美元/1 美元合約價值。

AP 收到 10,000 USDe，因為 Ethena 賣出了每份掉期合約 10,000 ETH/USD。

燃燒：

為了銷毀 USDe，AP 將 USDe 存入 Ethena。 然后，Ethena 自動回補其空頭 ETH/美元永久掉期頭寸的一部分，從而解鎖一定數(shù)量的美元價值。 然后，協(xié)議將銷毀 USDe，并根據(jù)解鎖的美元價值減去執(zhí)行費用的總金額返還一定數(shù)量的 ETH 或 ETH LSD。

例子：

AP 存入 10,000 USDe。

Ethena 每份掉期合約回購 10,000 ETH/美元 = 10,000 美元 / 1 美元合約價值

AP 收到 1 stETH = 10,000 * $1 / $10,000 stETH/USD 減去執(zhí)行費用

Ethena（ENA）的優(yōu)點與風險

1.優(yōu)點

（1）可擴展性

通過利用衍生品實現(xiàn)可擴展性，這允許USDe以資本效率擴展。由于質押的ETH可以通過等值的空頭頭寸完美對沖，合成美元只需要1:1的抵押。

（2）穩(wěn)定性

通過在發(fā)行后立即對轉移資產(chǎn)執(zhí)行對沖來提供穩(wěn)定性，確保了在所有市場條件下USDe背后的合成美元價值。

（3）抗審查

通過將支持資產(chǎn)與銀行系統(tǒng)分離并將無信任的支持資產(chǎn)存儲在鏈上、透明、全天候可審計、程序化的托管賬戶解決方案外的去中心化流動性場所中，來抵抗審查。

2.風險

（1）抵押品脫鉤風險

Ethena的主要風險是混合使用LST抵押品和普通的以太幣空頭。雖然這種對ETH基差交易的優(yōu)化有助于協(xié)議最大化其收益持續(xù)能力，但卻增加了風險！

如果Ethena的LST抵押品與ETH脫鉤，Ethena的ETH空頭將無法捕捉到波動，從而使協(xié)議蒙受賬面損失。

雖然LST的交易通常接近其掛鉤，但我們已經(jīng)目睹了這些代幣的多種脫鉤情況，例如2022年的年中3AC（三箭資本）的黑天鵝清算事件期間，Lido的stETH價格大打折扣，逼近8%！

2023年4月Shapella升級啟用了以太坊質押提款功能，這使得3AC清算可能創(chuàng)造了我們在藍籌股LST中看到的最廣泛的脫鉤，但事實仍然是，任何未來的脫鉤事件都將給Ethena的保證金要求（必須部署到交易所的資金數(shù)量，以保持其對沖敞口，避免其頭寸被清算）帶來壓力。

一旦達到清算閾值，Ethena將被迫實現(xiàn)虧損。

（2）融資利率風險

盡管從一開始Ethena的收益可能看起來很驚人，但重要的是要注意到，之前曾有兩個協(xié)議試圖擴大合成美元穩(wěn)定幣的規(guī)模，但因為出現(xiàn)了收益率倒掛，都以失敗告終。

為了對抗負融資收益，Ethena使用質押ETH作為抵押品，這一策略將USDe在三年數(shù)據(jù)回測中產(chǎn)生負收益率的天數(shù)從20.5%降低至10.8%。

雖然可以100%確定在某一點上融資利率會出現(xiàn)倒掛，但加密市場的自然狀態(tài)是期貨溢價交易，給融資利率施加上行壓力，并為Ethena進行基差交易提供有利環(huán)境。

（3）交易對手風險

許多不熟悉Ethena設計的人認為，將用戶抵押品部署到中心化交易所是一個主要風險，但使用上述OES托管賬戶大大減輕了這一風險。

雖然針對破產(chǎn)交易所進行的未結算對沖利潤可能會帶來虧損，但Ethena至少每天都進行PnL（盈虧）結算，以減少對交易所的資本敞口。

如果Ethena的一家交易所破產(chǎn)，該協(xié)議可能會被迫對其他交易所的頭寸使用杠桿，使其投資組合delta變得中性，直到未平倉頭寸得以結算，受影響的OES賬戶的托管人可以釋放資金。

此外，如果Ethena的OES賬戶的托管人之一破產(chǎn)，資金獲取可能會被推遲，這就需要在其他賬戶上使用杠桿來對沖投資組合。

（4）一般加密風險

與許多早期加密協(xié)議的情況一樣，重要的是要切記，Ethena的存款人面臨著協(xié)議團隊騙取用戶資金的風險，因為項目密鑰的所有權目前還沒有實現(xiàn)去中心化。

雖然絕大多數(shù)加密項目在其智能合約中的潛在漏洞方面面臨大量的黑客攻擊風險，但Ethena使用OES托管賬戶通過消除使用復雜智能合約邏輯的需要減輕了這種風險。

Ethena（ENA）的估值

1. 1400 萬美元

2 月 16 日，Ethena Labs 宣布以 3 億美元估值完成了 1,400 萬美元的戰(zhàn)略輪融資，Dragonfly 和 BitMEX 創(chuàng)始人 Arthur Hayes 家族辦公室 Maelstrom 聯(lián)合領投。

2. 45億美元

L2 衍生品交易平臺Aevo曾在社交媒體指出Ethena（ENA）的估值可達45億美元。3. 2000億美元

BitMEX 創(chuàng)始人 Arthur Hayes則認為估值不僅于此。

Arthur Hayes 認為：預計長期分割將是協(xié)議生成的收益的 80% 歸入質押的 USDe (sUSDe)，而生成的收益的 20% 歸入 Ethena 協(xié)議。

Ethena協(xié)議年收入 = 總收益 * (1–80% * (1 — sUSDe 供應量 / USDe 供應量))

如果 100% 的 USDe 被質押，即 sUSDe 供應 = USDe 供應：

Ethena協(xié)議年收入 = 總收益 * 20%

總收益率 = USDe 供應 *（ETH 質押收益率 + ETH Perp 掉期資金）

ETH 質押收益率和 ETH Perp Swap 資金均為可變利率。

ETH 質押收益率——假設 PA 收益率為 4%。

ETH Perp Swap 資金——假設 PA 為 20%。

該模型的關鍵部分是應使用收入倍數(shù)的全稀釋估值 (FDV)。 

使用這些倍數(shù)作為指導，創(chuàng)建了以下潛在的 Ethena FDV。

3月初時，Ethena 8.2億美元資產(chǎn)產(chǎn)生了67%的收益率。 假設 sUSDe 與 USDe 的供應比率為 50%，則推斷一年后，Ethena的年化收入約為 3 億美元。 使用類似 Ondo 的估值得出的 FDV 為 1,890 億美元。 這是否意味著 Ethena 的 FDV 在推出時將接近 2000 億美元？

Ethena（ENA）未來空投計劃

本周三，Ethena（ENA）公布了空投計劃，將在 4 月 2 日正式向用戶空投代幣。Ethena（ENA）計劃空投 7.5 億個 ENA 代幣，占總供應量的 5%。  賺取“碎片”的活動將于 4 月 1 日結束，該活動使用戶有資格獲得代幣空投。在此日期之前取消質押、解鎖或出售所有 USDe 的人將沒有資格獲得空投。

用戶將能夠從第二天開始領取代幣，屆時 ENA 將在中心化交易所上市。 空投結束后，Ethena（ENA）將啟動一項活動，為下一階段的空投提供新的激勵措施。

Ethena 融資情況

24 年 2 月 16 日，Ethena Labs 以 3 億美元估值完成 1400 萬美元戰(zhàn)略輪融資，Dragonfly、Brevan Howard Digital 和 BitMEX 創(chuàng)始人 Arthur Hayes 的家族辦公室 Maelstrom 共同領投，PayPal Ventures、富蘭克林鄧普頓、Avon Ventures、Binance Labs、Deribit、Gemini 和 Kraken 等參投，本輪融資采用了未來股權簡單協(xié)議與代幣認股權證的結構。

23 年 7 月 17 日，加密初創(chuàng)公司 Ethena 完成 600 萬美元種子輪融資，Dragonfly 領投，并得到 Deribit，Bybit，OKX，Gemini 和 Huobi 等交易平臺以及 BitMEX 創(chuàng)始人 Arthur Hayes 及其家族辦公室的支持。

Ethena 協(xié)議風險點

去年 10 月，哥倫比亞商學院教授、Zero Knowledge Consulting 創(chuàng)始人兼管理合伙人 Austin Campbell 曾發(fā)文拆解了 USDe 的設計結構。Austin 在文中指出，其更愿意將 USDe 稱為一個"結構性票據(jù)"，而非穩(wěn)定幣，并剖析了 USDe 的四層潛在風險：

一是質押層面的安全風險，質押節(jié)點的安全性及可持續(xù)性是否可得以保證；

二是期貨合約開設平臺的安全風險，無論是 DEX 還是 CEX 均存在黑客攻擊風險；

三是合約可用性風險，有些時候可能根本沒有足夠的流動性來進行做空；

四是資金費率風險，雖然空頭頭寸的資金費率大多數(shù)時候為正，但也存在轉負的可能性，如果在加權質押收益之后的綜合收益率為負，對于"穩(wěn)定幣"而言是相當致命的。

ENA 代幣價格預估

而根據(jù)往期幣安 Launchpool 新礦的 #BNB 池進行計算，前十期的平均年化收益率為 123% ，假設本次挖礦的年化收益率也是 123% ，按照挖礦 3 天計算，則ENA代幣的價格為 0.45 USDT，按照 AI 的最低收益率 0.18% 計算，保底價格為 0.18 USDT。

按照 150 億的代幣總量計算，當價格達 0.45 USDT 時，F(xiàn)DV 為 67.5 億美元。而當前盤前交易市場 Aevo 對ENA給出了更高的價格約 0.65 USDT，對應 FDV 高達 97.5 億美元。

此外，隨著 BNB 價格的一路快速上升，新礦收益率難以維持此前的高水平， #ETHFI? 更是創(chuàng)下了近十期的最低收益率，但在初始籌碼拋售之后，ETHFI 曾迎來了一波快速劇烈的上漲。

也正是基于ETHFI先抑后揚的強勁走勢，目前場外社區(qū)中相對激進的投資專家普遍對 ENA 中期走勢持樂觀態(tài)度，甚至給出了2 USDT 的較高預估價格，因此大家不妨適當持有籌碼，不忙拋售。

展望未來，除了剛剛完成的 1400 萬美元融資之外，圍繞著 Ethena Labs 還有其他幾件關鍵事項需要關注。

其一自然是產(chǎn)品的公開發(fā)布，以及相關代幣經(jīng)濟模型的披露。

二是 Lido 此前的對外"門面"、擴展負責人 Seraphim 已跳槽至 Ethena Labs 擔任增長負責人，或有助于推動 Ethena Labs 的產(chǎn)品集成。

三則是 Binance Labs 已將 Ethena Labs 列入 Incubation Season 6 的首批孵化項目，這或許也會成為 Ethena Labs 加速增長的一大助力。

穩(wěn)定幣賽道的挑戰(zhàn)者們來了又去，希望這次，Ethena Labs 和 USDe 會帶來不一樣的故事。

幣安 Launchpool 推出Ethena (ENA)，可使用 BNB 和 FDUSD挖礦

幣安發(fā)布公告稱，幣安 Launchpool 上的第50個項目為 Ethena(ENA)，這是一種合成美元協(xié)議。該網(wǎng)頁預計在 Launchpool 啟動前 5 小時內可用。 

用戶將能夠將其BNB 和 FDUSD放入單獨的池中 ，在三天內挖礦ENA 代幣，挖礦從 2024 年 3 月 30 日 00:00（UTC）開始。

幣安將于2024 年 4 月 2 日 8:00（UTC）上線 ENA ，并開通 ENA/BTC、ENA/USDT、ENA/BNB、ENA/FDUSD 和 ENA/TRY 交易對。

官方文檔

1、白皮書：

https://ethena-labs.gitbook.io/ethena-labs 

2、官網(wǎng)：

https://www.ethena.fi/

3、官推：

https://twitter.com/ethena_labs

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