比特幣、以太坊、索拉納通脹差別，一文詳解
比特幣、以太坊、索拉納通脹差別
一、比特幣：通過工作量證明（PoW）的固定發(fā)行計劃
稍微熟悉一點的朋友應該都知道比特幣平均10分鐘產(chǎn)生一個區(qū)塊，礦工會獲得新鑄造區(qū)塊的獎勵，這個獎勵會加入到代幣供應量當中。每生成210000個區(qū)塊，也就是大概4年之后，區(qū)塊獎勵就會減少一半，在2009年比特幣創(chuàng)世時，區(qū)塊獎勵為50個。截止目前區(qū)塊獎勵為3.125個，并將繼續(xù)減少。在達到供應上限之前，比特幣是一個通脹資產(chǎn)，在當下區(qū)塊獎勵下，每年鑄造月164k個比特幣。
除了區(qū)塊獎勵，礦工還可以獲取額外的交易費用作為收益，這些額外費用是交易方支付的，可以理解為小費，不過這些交易費是從之前的供應量中抽取的，并不代表新比特幣供應的產(chǎn)生。隨著區(qū)塊獎勵越來越少，交易費之后可能作為主要的礦工收入來源。
比特幣挖礦的高成本意味著部分挖掘的BTC需要被出售，以覆蓋礦場前期的融資成本以及持續(xù)的運營成本（如電力、稅費和人員開支）。比特幣的總挖礦能力（即哈希率）即使在區(qū)塊獎勵減少的情況下，依然持續(xù)增加，這導致每單位哈希算力的盈利能力下降。
從上圖可以看到在2024年4月減半事件之后，網(wǎng)絡哈希率的增長已經(jīng)停滯，表明礦工的利潤率幾乎已經(jīng)壓縮到極限——在那時候的比特幣價格和硬件成本條件下，擴展礦機容量已不再具有盈利性。下圖中，礦工持有的比特幣以淺灰色表示，通過區(qū)塊獎勵發(fā)行的的累計比特幣（自2020年1月以來）以藍色顯示，礦工持有的比特幣自2022年中期以來呈下降趨勢，這意味著在過去兩年，礦工總的出售比特幣的速度可能甚至超過了比特幣的挖掘速度。也就是說，礦工可能還在出售之前獲得的比特幣。
自2024年4月減半以來，礦工的收入（在當下來看就是潛在的賣壓）平均每周達到2.18億美元，這個潛在流出基本被美國比特幣現(xiàn)貨ETF的資金流入所抵消。但是ETF資金流入也在緩慢下降，在2024年7月中旬到2024年8月中旬期間，比特幣現(xiàn)貨ETF持倉增加了17000個，而礦工收入為15000個。以上所有的分析表明，比特幣的通脹率（反應礦工的總收入）是市場中一個重要的賣壓來源。
二、以太坊：通過權(quán)益證明（PoS）的動態(tài)發(fā)行計劃
以太坊的通脹率（或通縮）常被拿來和比特幣進行比較，但是以太坊的通脹對資金流動的直接影響與比特幣完全不同。在2022年以太坊從PoW機制遷移到PoS機制后，總能耗下降了99.98%左右，大大消除了由于支付運營成本而產(chǎn)生的賣壓，并使得質(zhì)押者可以通過保留更多的區(qū)塊獎勵，對資產(chǎn)采取更長期的投機觀點。
以太坊在轉(zhuǎn)換為PoS之后，基于質(zhì)押的總價值進行發(fā)行，最大年發(fā)行量=941*√驗證者數(shù)量，在今天106萬驗證者的情況下，每周大約會產(chǎn)生18.6k的總發(fā)行量。同時，所有用于交易費用部分的ETH被從流通供應中移除（這由EIP-1559在2021年8月的倫敦硬分叉中引入）。每筆以太坊交易包含一個基礎費用，以及一個可選的優(yōu)先費用，基礎費用會被完全銷毀，而優(yōu)先費用則獎勵給質(zhì)押者。這個銷毀機制是理解以太坊通脹機制的關鍵，因為這意味著在一些高交易費的環(huán)境中，例如2023年第二季度和2024年第一季度，銷毀量甚至一度超過了總的發(fā)行量，在這些時期，ETH甚至成為了一種凈通縮資產(chǎn)。
自2021年合并以來，ETH整體上呈現(xiàn)凈通縮狀態(tài)，因為銷毀率超過了發(fā)行率。事實上，在2022年9月到2024年8月期間，ETH的總供應量減少了約22萬ETH。然而，在此期間，以太坊也經(jīng)歷了多個通脹期，并且近期的通脹似乎變得更為“頑固”（這個和以太坊網(wǎng)絡的擴容有很大關系）。根據(jù)最新數(shù)據(jù)，ETH的年化凈通脹率大約為0.7%，即每周約17,000個ETH。
盡管以太坊開始出現(xiàn)“通脹”，但是以太坊的通脹并不像比特幣礦工收入那樣直接轉(zhuǎn)化為拋售壓力。相反，質(zhì)押一直是ETH的一個重要凈供應吸收器，其吸收量遠遠超過了任何發(fā)行或銷毀。下圖可以很清晰的反映這一點，自2023年1月以來，累計的總發(fā)行量僅占質(zhì)押增長的7.7%。以上分析表明，以太坊的通脹率是衡量ETH持續(xù)拋售壓力的一個誤導性指標。除非之后質(zhì)押ETH的增長率低于其通脹率，否則相當于不僅新產(chǎn)生的ETH供應被拿去質(zhì)押，而且之前產(chǎn)生的ETH也會被拿去質(zhì)押。
三、索拉納：通過權(quán)益證明（PoS）的固定發(fā)行計劃
與以太坊不同，索拉納從一開始就采用了權(quán)益證明（PoS）網(wǎng)絡。此外，它擁有一個固定的總通脹計劃，不會根據(jù)驗證者數(shù)量的變化而改變。也就是說，即使質(zhì)押的SOL總量增加，它的整體通脹率也不會發(fā)生變化。目前，索拉納的通脹率為5.1%，并將以每年15%的速度逐步下降，直到大約2031年達到1.5%的終極通脹率。
索拉納也有類似于以太坊的銷毀費用。目前，索拉納會銷毀基礎費用和優(yōu)先費用的50%。（以太坊會銷毀100%的基礎費用。）然而，索拉納的網(wǎng)絡費用遠小于其當前的總發(fā)行量，年初至今已燒毀110萬SOL，而總發(fā)行量為1820萬SOL，只有6%的發(fā)行量被銷毀。因此，索拉納的凈通脹率主要來自其固定的發(fā)行計劃。值的注意的是，2024年5月成功通過的SIMD-0096提案取消了SOL優(yōu)先費用的銷毀（不過這一變更將僅在未來的升級中實施，且該升級的發(fā)布日期尚未確定）。目前，大約85%的索拉納總費用是優(yōu)先費用，因此這一升級將顯著減少索拉納的銷毀量。
目前，索拉納的質(zhì)押比例為68%，自2021年9月突破60%閾值以來，一直保持相對穩(wěn)定，未曾低于此比例。自那時以來，索拉納的質(zhì)押比例慢慢繼續(xù)增長，直到2023年10月達到了72%的峰值。然而，質(zhì)押比例自那時起開始以每月約1%的速度下降，直到2024年3月，此后基本保持不變。
以上的分析表明，更多SOL的質(zhì)押獎勵可能會在市場上被出售。怎么理解這個邏輯，因為SOL的發(fā)行量一直穩(wěn)步增長，但是質(zhì)押比例保持不變，那么證明越來越多的絕對數(shù)量的SOL被投放到市場上流通。這表明一些長期持有者在2023年第四季度到2024年第一季度的價格上漲中實現(xiàn)了利潤。如果要保持目前市場上流通的SOL數(shù)目不變，以當前5.1%的通脹率和68%的質(zhì)押比例來看，質(zhì)押比例每月應有約0.2%的基線增長。（這個數(shù)字會隨著通脹率的降低而減少。）如果質(zhì)押比例變化低于這一閾值，意味著有凈流出的SOL被取消質(zhì)押，這代表在2024年3月到8月之間，大約有500萬SOL被取消質(zhì)押。這就說明，質(zhì)押不再像以太坊那樣，充當資產(chǎn)的凈流動性吸收器，因此索拉納的通脹率可以成為衡量資金流動的一個可能指標，盡管這種影響遠不及比特幣。
四、總結(jié)
代幣通脹率轉(zhuǎn)化為市場流通量的方式差異很大。不同的發(fā)行成本（即挖礦與質(zhì)押）以及發(fā)行變化（即銷毀率）可能會對總體通脹率轉(zhuǎn)化為流量的方式產(chǎn)生重大影響。特別是，像比特幣這樣的競爭性挖礦的 PoW 鏈可能會面臨來自礦工的更多凈拋售壓力以彌補成本，而 PoS 鏈質(zhì)押者可能有更好的能力保留其質(zhì)押收益的一部分。同時，PoS 鏈通脹率應考慮質(zhì)押率變化。這兩個指標都需要更全面地了解發(fā)行驅(qū)動的流動情況，我們用 ETH 和 SOL 證明了這一點——質(zhì)押目前只是前者的活躍流動性吸收器。
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