特朗 普歸來：穩(wěn)定幣與比特幣，誰才能解美債之困？
特 朗普再任將政治與經(jīng)濟的緊密交織推向前所未有的高度。這一“特 朗普現(xiàn)象”不僅僅是一個其領導風格的體現(xiàn)，更象征著經(jīng)濟利益與政治權力的全面重塑。在經(jīng)濟學的語境中，這種復雜結構性轉變被稱為“政治經(jīng)濟交織”（political economy intertwining）。作為全球最大經(jīng)濟體和儲備貨幣的發(fā)行國，美國的每一項政策調整，都會是全球資本流動的風向標。展望2025年，隨著特 朗普政府對加密領域的接納，“特朗 普經(jīng)濟學”的連鎖反應將更快速地延伸至鏈上世界，加密市場正迅速從邊緣創(chuàng)新躍升為全球金融的重要市場之一。
特朗 普歸來：穩(wěn)定幣與比特幣，誰才能解美債之困？
OKG Research特別策劃推出“特 朗普經(jīng)濟學”系列專題，深入分析這一進程的核心邏輯以及未來趨勢。第一篇《特朗 普再任：新政經(jīng)濟時代的比特幣、石油與黃金》聚焦比特幣對國際金融格局的影響。本篇則從美債這一傳統(tǒng)金融核心資產(chǎn)切入，深入剖析規(guī)模高達36萬億美元的美債市場，如何借助區(qū)塊鏈技術和加密領域的工具，進一步鞏固和擴展美元在全球金融體系中的主導地位。
Coinbase首席執(zhí)行官Brian Armstrong日前在瑞士達沃斯世界經(jīng)濟論壇期間接受采訪時表示，即將出臺的美國穩(wěn)定幣法案可能會要求發(fā)行商必須完全以美國國債支撐以美元計價的穩(wěn)定幣。雖然我們認為除非要求超額儲備，否則基于現(xiàn)金儲備的作用，要求100%美債的可能性并不高，但Armstrong的表達，還是體現(xiàn)了加密市場對美債的需求與青睞。
美債市場的“成長速度”是驚人的：從0到第1個萬億美元規(guī)模用了200多年，但從1萬億美元增長到36萬億美元，僅用了40年時間。這個驚人變化的根源是1971年尼克 松政府廢除金本位制，導致美元脫鉤黃金，開啟了無限制印鈔的時代，美國的債務問題也隨之失控。
美債迅速“膨脹”的同時，OKG Research觀察到，長期以來習慣為這36萬億規(guī)模美債市場“買單”的投資者，其投資興趣正逐漸減弱，鏈上或許會是未來盤活美債的新市場。
美債HARD模式25年開局
2025年，美債市場開啟HARD模式，預計近3萬億美元國債到期，其中大部分為短期國債。而2024年美國財 政部的凈發(fā)行額已達26.7萬億美元，同比激增28.5%。
特別是在特朗 普重返政治舞臺的背景下，其傾向寬松貨幣政策的立場或將加劇市場的不確定性。特朗 普曾在任期間多次施壓美聯(lián)儲降息，將利率政策視為刺激經(jīng)濟和提振市場信心的核心工具。如果他成功推動降息，不僅可能顯著壓低美債收益率，削弱美債對海外投資者的吸引力，還可能加劇美元貶值的壓力，從而對全球外匯儲備配置格局造成沖擊。與此同時，特 朗普以經(jīng)濟增長為核心的政策傾向可能推動政府加大財政支出，進一步擴大財政赤字，令美債供給端承壓。
然而在需求端，尤其是海外央行，美國國債似乎吸引力正在降低。據(jù)OKG Research最新統(tǒng)計，海外央行增持美債增速僅達11%，并未超過美債發(fā)行的增長速度（28.5%）。在前20名持有美債的國家中，只有法國（35.5%）、新加坡（31%）、挪威（40%）、墨西哥（33%）四國增持美債的速度超過美債24年發(fā)行的速度 。
不僅如此，一些海外央行正主動減持美債。自2022年4月起，中國美債持倉持續(xù)低于1萬億美元，2024年9月再減持26億美元至7720億美元。同月，日本減持59億美元至11233億美元，盡管仍為美債最大海外債主，其持倉也再度下降。隨著各國外匯儲備多元化需求上升，海外對美債需求顯著減弱。
債務規(guī)模的快速增長與海外需求的持續(xù)弱化疊加，將使美債市場面臨雙重挑戰(zhàn)，風險溢價的上升幾乎不可避免。未來，如果市場未能有效吸收這些債務，可能引發(fā)更大規(guī)模的金融波動。
加密市場或許正在給出如何有效吸收這些債務的創(chuàng)新答案。
穩(wěn)定幣或將在2025年成為全球前10大美債持有者
作為全球最安全的資產(chǎn)之一，美債正在加密市場中扮演著越來越重要的角色。其中，穩(wěn)定幣是美債滲透加密市場的主要載體。目前超過60%的鏈上活動與穩(wěn)定幣有關，而主流穩(wěn)定幣有大多選擇美債作為主要抵押物。
以全球最大的兩個穩(wěn)定幣USDC和USDT為例，它們的發(fā)行機制要求1:1抵押優(yōu)質資產(chǎn)，其中美債占據(jù)主要地位。截至目前，USDC抵押的美債規(guī)模已達到400多億美元，而USDT的美債抵押規(guī)模更是超過1007億美元。僅穩(wěn)定幣的現(xiàn)有規(guī)模便消化了約3%即將到期的短期美債，這一比例已經(jīng)超越德國和墨西哥，足以在海外央行美債持有排行榜中位列第19名。
盡管特 朗普政府有望通過建立比特幣戰(zhàn)略儲備，通過政府押注吸引國際資本流入比特幣，推動比特幣價格持續(xù)上漲，再通過市場操作獲利以減輕債務壓力。該方法理論上能對特定的財政計劃或利息支付做出貢獻，但即便未來價格上漲至20萬美元，比特幣總市值突破4萬億，美國從現(xiàn)在開始持續(xù)購入100萬枚，所能帶來的收益也僅1000億美元左右。
與比特幣間接化債不同，USDT和USDC等穩(wěn)定幣正在創(chuàng)造直接的美債需求。穩(wěn)定幣市值在1月22日突破2100億美元，再創(chuàng)歷史新高。得益于美國立法加速以及全球穩(wěn)定幣采用率持續(xù)提升，OKG Research樂觀估計2025年穩(wěn)定幣市值將突破4000億美元，由此帶來的新增美債需求將超過1000億美元，穩(wěn)定幣因此可能在2025年躋身全球前10大美債持有者。
如果這種發(fā)展趨勢能夠保持，穩(wěn)定幣會成為美債市場最重要的“隱形支柱”，其創(chuàng)造的美債直接需求將超過投資比特幣所能帶來的間接回報。Bitwise高級投資策略師曾在社交媒體表示，穩(wěn)定幣的美國國債持有量可能會很快增長到15%。美國財 政部此前發(fā)布的報告也指出，穩(wěn)定幣的持續(xù)增長將為美國短期國債創(chuàng)造結構性需求。
隨著特朗 普刺激經(jīng)濟的相關政策落地，穩(wěn)定幣以及背后錨定的少部分美元和大部分美債也將成為一種新型美元擴張。由于美元是全球儲備貨幣，海外央行和機構普遍持有美債。發(fā)行美債的行為實際上是用美國的信用來“出口通脹”，間接使全球為其債務買單，從而達到類似“擴張貨幣供應”的效果。這不僅會鞏固美元地位，還將對其他國家的監(jiān)管特別是稅收帶來挑戰(zhàn)。
大規(guī)模代幣化為美債帶來全球流動性
除了成為主流穩(wěn)定幣的首選底層資產(chǎn)，美債也是當前代幣化浪潮中最受歡迎的資產(chǎn)類別之一。據(jù)RWA.xyz數(shù)據(jù)，代幣化美國國債市場在2024年初的規(guī)模為7.69億美元，到2025年年初的規(guī)模已經(jīng)達到了34億美元的體量，實現(xiàn)了高達4倍多的增長。這種快速增長不僅反映了鏈上金融創(chuàng)新的潛力，也凸顯了市場對美債代幣化形態(tài)的認可和需求。
通過代幣化，美債正快速滲透DeFi。無論是將美債作為鏈上無風險收益生成資產(chǎn)，還是通過質押、借貸等方式進行衍生交易，DeFi生態(tài)變得越來越“接地氣”。這些代幣化美債不僅帶來了更可靠的底層資產(chǎn)，還捕獲著來自現(xiàn)實的穩(wěn)健收益，并將收益直接分配給鏈上投資者。Ondo 此前推出的短期美國國債基金（OUSG）收益一度可達到 5.5%。
更重要的是，美債上鏈后將為傳統(tǒng)投資者提供更熟悉的資產(chǎn)類別，有助于吸引機構資金持續(xù)流入，進一步加速DeFi生態(tài)的成熟化與機構化。使用代幣化美債的項目通常能被視為“低風險創(chuàng)新”，也將更容易獲得監(jiān)管許可。
對美債而言，代幣化則提供了一種緩解債務壓力的新工具。不僅能使美債進入鏈上世界，實現(xiàn)便捷地跨境交易和跨鏈流動，打破傳統(tǒng)金融市場的地域限制；還為美債開辟新的買方市場，進一步提升美債的全球流動性和吸引力。這種全新的鏈上流動性蔓延，或將推動美債成為全球金融市場中的核心資產(chǎn)。
由于市場普遍預期特朗 普上臺后2025年美聯(lián)儲的降息頻次或將放緩，這進一步推高了美國短期國債收益率，同時降低市場風險偏好，使得投資者更青睞更穩(wěn)健的投資標的。在可預期的未來，我們將看到更大規(guī)模的美債上鏈， DeFi 生態(tài)中也會涌現(xiàn)更多基于代幣化美債的項目并得到用戶與市場青睞，逐漸改變鏈上財富管理和投資方式。
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