剖析當(dāng)前市場(chǎng)下跌的底層邏輯：英偉達(dá)增長(zhǎng)放緩引發(fā)的科技板塊去杠桿浪潮
摘要
上周風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)均面臨了一定壓力，特別是周五在公布了美國(guó)8月非農(nóng)就業(yè)以及失業(yè)率等關(guān)鍵數(shù)據(jù)后出現(xiàn)了較大幅度的回撤，但是從數(shù)據(jù)來(lái)看，雖然不及預(yù)期，但是并沒(méi)有特別糟糕，所以對(duì)于這種價(jià)格走勢(shì)還是需要抽絲剝繭，來(lái)看下到底發(fā)生了什么。因此筆者在周末時(shí)間總結(jié)了一下相關(guān)邏輯，有一些心得體會(huì)，與諸君分享?？偟膩?lái)說(shuō)，這輪下跌的核心原因，表面上是美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)的“反彈不及預(yù)期”，一定程度上引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)美國(guó)衰退的擔(dān)憂，本質(zhì)上是伴隨著英偉達(dá)的二季度財(cái)報(bào)的公布，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)速度放緩，作為這輪牛市的核心驅(qū)動(dòng)力的英偉帶開(kāi)始了殺估值，由此資本加快了在科技股板塊去杠桿的步伐，以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。
美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)雖低于預(yù)期，但也不是特別糟糕
首先簡(jiǎn)單來(lái)看下作為周五加密市場(chǎng)下跌的非農(nóng)就業(yè)以及失業(yè)率等數(shù)據(jù)的變動(dòng)，在周五公布的8月美國(guó)新增就業(yè)人數(shù)增加了142000人，高于7月的89000人。這表明就業(yè)市場(chǎng)出現(xiàn)了好轉(zhuǎn)，然而與預(yù)期的16.5萬(wàn)人仍有一些差距。而失業(yè)率則出現(xiàn)了一定下滑，從7月份的4.3%下降到4.2%。這也符合市場(chǎng)的預(yù)期。
我在之前的文章中已經(jīng)分析了其實(shí)這個(gè)數(shù)據(jù)其實(shí)可以通過(guò)周初次申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)金人數(shù)的變化中被提前觀測(cè)出來(lái)?？梢钥吹皆?月份，無(wú)論是初領(lǐng)人數(shù)還是連續(xù)申請(qǐng)人數(shù)均呈現(xiàn)了下滑的趨勢(shì)，這就表明就業(yè)市場(chǎng)得到了不錯(cuò)的恢復(fù)，因此說(shuō)非農(nóng)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超預(yù)期，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)衰退的嚴(yán)重恐慌，我個(gè)人是保持觀望的態(tài)度，因此引發(fā)的加密市場(chǎng)下跌，大概率是作為一個(gè)導(dǎo)火索而對(duì)去杠桿周期的一種反饋。
那么這樣一份看起來(lái)并不特別糟糕的數(shù)據(jù)，為什么會(huì)引發(fā)加密市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)呢。我認(rèn)為本質(zhì)原因還是在于受英偉達(dá)Q2財(cái)報(bào)增長(zhǎng)放緩引發(fā)的去杠桿操作的一種反饋。
連續(xù)放緩的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)率無(wú)法滿足資本的預(yù)期，英偉達(dá)開(kāi)始?xì)⒐乐?，科技板塊去杠桿加速
可以說(shuō)本輪牛市的核心驅(qū)動(dòng)力就是以英偉達(dá)為代表的AI板塊的增長(zhǎng)，在8月29日公布了2024年Q2財(cái)報(bào)，雖然依然呈現(xiàn)了增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，但是卻引發(fā)了市場(chǎng)的拋售，核心原因在于EPS增長(zhǎng)率的加速下滑，引發(fā)了恐慌，市場(chǎng)開(kāi)始?xì)⒐乐?。在這里稍微解釋一下背后的邏輯，通常情況下，股票的價(jià)格是市場(chǎng)對(duì)該公司的估值的反饋，通過(guò)各種財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、預(yù)測(cè)和市場(chǎng)信息來(lái)評(píng)估資產(chǎn)的價(jià)值。股票估值的核心目標(biāo)是判斷一家公司是否值得投資，價(jià)格是否與其潛在的盈利能力或資產(chǎn)狀況匹配。一個(gè)最基礎(chǔ)的估值方法就是計(jì)算市盈率（P/E Ratio），并結(jié)合對(duì)公司所處行業(yè)的平均水平進(jìn)行比較，從而判斷當(dāng)前股票價(jià)格是被高估還是低估。市盈率的計(jì)算方法是用股票的價(jià)格除美股收益，也就是EPS，因?yàn)楣善钡暮诵膬r(jià)值是分紅權(quán)。
其實(shí)這個(gè)值也理解成你投資一個(gè)股票，光靠公司分紅的前提下，用幾年可以賺回本金。通常情況下，科技行業(yè)由于具有高成長(zhǎng)性的特點(diǎn)，市場(chǎng)會(huì)給出更高的市盈率標(biāo)準(zhǔn)，這也是容易理解的，因?yàn)槭袌?chǎng)相信隨著高成長(zhǎng)性的不斷兌現(xiàn)，公司的分紅增長(zhǎng)將會(huì)越來(lái)越快。因此這個(gè)對(duì)未來(lái)增長(zhǎng)的貼水將反映在市場(chǎng)對(duì)高股價(jià)的容忍上。
在理清楚這些背景后，我們來(lái)看英偉達(dá)的財(cái)報(bào)反映了什么問(wèn)題。其實(shí)本質(zhì)就是EPS的加速下滑引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)估值過(guò)高的擔(dān)憂，從這張圖中我們能夠明顯看出這個(gè)影響，上半部分是英偉達(dá)的股價(jià)，下半部分是EPS的年同比增長(zhǎng)率，可以看出二季度的EPS增長(zhǎng)率相較于一季度的表現(xiàn)出現(xiàn)了明顯的下滑，且下滑的趨勢(shì)加大。
大家回憶一下在過(guò)去的半年內(nèi)，市場(chǎng)對(duì)于英偉達(dá)的股價(jià)是否高估就已經(jīng)產(chǎn)生了比較廣泛的討論，在每次臨近季度財(cái)報(bào)公布時(shí)都會(huì)出現(xiàn)價(jià)格上的波動(dòng)，然而每次英偉達(dá)都用一份亮眼的增長(zhǎng)數(shù)據(jù)打破市場(chǎng)的質(zhì)疑，通過(guò)遠(yuǎn)超預(yù)期的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)表現(xiàn)讓市盈率回歸。這就讓市場(chǎng)有了一定的思維慣性，即使是它的市值一度已經(jīng)來(lái)到了第一的位置，這種高增長(zhǎng)預(yù)期也依然保持。當(dāng)然這也與由于當(dāng)前處于限制性利率中，大部分行業(yè)均承載了不小的壓力。所以這樣一個(gè)增長(zhǎng)的獨(dú)苗顯然受到了資本的青睞，資本選擇抱團(tuán)取暖對(duì)抗高息環(huán)境有一定關(guān)系。然而這次的增長(zhǎng)表現(xiàn)看起來(lái)并不能滿足資本被不斷強(qiáng)化的預(yù)期，并沒(méi)有如期將PE拉回到46附近這一看起來(lái)是合理的區(qū)間，這就意味著股票價(jià)格看起來(lái)被高估，因此市場(chǎng)開(kāi)始了殺估值。所以可以看到當(dāng)市場(chǎng)充分消化了8月29日的財(cái)報(bào)信息后，英偉達(dá)股價(jià)在美國(guó)勞動(dòng)節(jié)后9月3日開(kāi)盤后迅速下跌，使得市盈率調(diào)整到了46附近。然而后續(xù)是否進(jìn)一步下跌，還是要看各種機(jī)構(gòu)給出自己的展望，目前看來(lái)，各方的態(tài)度似乎還是比較樂(lè)觀，并沒(méi)有進(jìn)一步看跌的信息。
在之前的文章中已經(jīng)提到了日元作為整個(gè)高息環(huán)境下的廉價(jià)資金來(lái)源，以及日本半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)與英偉達(dá)之前的關(guān)系，因此在英偉達(dá)股價(jià)的推升過(guò)程中，日元是核心的杠桿資金的來(lái)源，而伴隨著殺估值的展開(kāi)，我們可以看到盡管日本央行一再安撫，市場(chǎng)已經(jīng)事實(shí)上再次開(kāi)啟了去杠桿以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的操作。從9月3日開(kāi)始，美元日元匯率從147快速放量下跌到142，挑戰(zhàn)年初的低點(diǎn)140壓力位。
日元的快速升值引發(fā)的杠桿資金成本的進(jìn)一步墊高，又會(huì)進(jìn)一步擠壓套利操作的利潤(rùn)，而這又會(huì)進(jìn)一步刺激去杠桿操作，因此我們需要警惕由此帶來(lái)的負(fù)反饋風(fēng)險(xiǎn)。
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