Hyperliquid 清算事件解讀：杠桿風(fēng)暴后的冷思考
關(guān)鍵要點(diǎn)
研究表明，2025 年 3 月 13 日，Hyperliquid 平臺(tái)上的一名巨鯨通過(guò)高杠桿交易清算了 ETH 多頭頭寸，導(dǎo)致 HLP Vault 損失約 400 萬(wàn)美元。
證據(jù)傾向于認(rèn)為，這是一次合法操作，巨鯨通過(guò)提取未實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)觸發(fā)清算，規(guī)避了市場(chǎng)訂單的滑點(diǎn)。
這一事件引發(fā)了關(guān)于 DEX 與 CEX 在高杠桿交易中的能力差異的討論。
Hyperliquid 已降低杠桿上限（BTC 至 40 倍，ETH 至 25 倍），并計(jì)劃改進(jìn)保證金系統(tǒng)以防止類似操縱。
Hyperliquid 清算事件
事件始末與背景
2025 年 3 月 13 日，Hyperliquid 平臺(tái)上的一起巨鯨清算事件成為 DeFi 社區(qū)的熱點(diǎn)話題。Hyperliquid 是一個(gè)去中心化永續(xù)合約交易平臺(tái)，以其高效的鏈上訂單簿和高杠桿交易（最高可達(dá) 50 倍）聞名。其 HLP Vault 是社區(qū)驅(qū)動(dòng)的流動(dòng)性池，用于支持清算和市場(chǎng)做市，但這一機(jī)制在面對(duì)極端市場(chǎng)行為時(shí)暴露了脆弱性。
根據(jù) Coindesk 報(bào)道和 NFT Evening 報(bào)告，事件起源于 3 月 12 日，一名巨鯨（鏈上地址常被提及為“0xf3f4”）執(zhí)行了高風(fēng)險(xiǎn)交易策略。巨鯨存入約 1523 萬(wàn) USDC，開(kāi)設(shè)了 16 萬(wàn) ETH 的多頭頭寸，總價(jià)值約 3.07 億美元，杠桿在 13.5 倍至 19.2 倍之間（具體杠桿因不同來(lái)源數(shù)據(jù)略有差異）。這一頭寸最初顯示 800 萬(wàn)美元的未實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)，巨鯨隨后提取 1709 萬(wàn) USDC（包括本金和利潤(rùn)），大幅降低保證金水平。
由于 ETH 價(jià)格回落（可能跌至 1915 美元左右），頭寸觸發(fā)清算，Hyperliquid 的自動(dòng)清算系統(tǒng)接管，HLP Vault 被迫以高價(jià)接盤并逐步平倉(cāng)。由于市場(chǎng)流動(dòng)性不足，HLP 在平倉(cāng)過(guò)程中損失約 400 萬(wàn)美元。這一損失占 Hyperliquid 總鎖倉(cāng)價(jià)值（TVL）的 1%，約占?xì)v史累計(jì)利潤(rùn)（6000 萬(wàn)美元）的 6.6%。
巨鯨策略與影響
巨鯨的策略被描述為“清算套利”（liquidation arbitrage），即通過(guò)提取浮盈降低保證金，誘導(dǎo)清算，將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給 HLP Vault。這一操作規(guī)避了市場(chǎng)訂單的巨大滑點(diǎn)，允許巨鯨以較低成本退出 3 億美元的頭寸。最終，巨鯨獲利約 186 萬(wàn)美元，而 HLP Vault 承擔(dān)了 400 萬(wàn)美元的損失。
這一事件引發(fā)了 1.66 億美元的資金凈流出，HYPE 代幣價(jià)格從 14 美元跌至 12.84 美元，反映了市場(chǎng)對(duì)平臺(tái)信任的動(dòng)搖。ETH 價(jià)格也受清算拋壓影響，下跌至 1915 美元附近，終止了此前的小幅反彈。
有趣的是，同一巨鯨在事件后繼續(xù)活躍，在 3 月 13 日開(kāi)設(shè)了新的 25 倍杠桿 ETH 多頭和 40 倍杠桿 BTC 空頭，顯示其并未完全退出市場(chǎng)，這一行為可能會(huì)進(jìn)一步考驗(yàn)平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)管理能力。
DEX 與 CEX 的杠桿管理對(duì)比
這一事件引發(fā)了關(guān)于 DEX 與 CEX 在高杠桿交易中的能力差異的討論。一些人認(rèn)為這是“交易風(fēng)波與信任危機(jī)”，質(zhì)疑 DEX 高杠桿的可持續(xù)性。另一些人則認(rèn)為這是規(guī)則內(nèi)的“流動(dòng)性博弈”，無(wú)需過(guò)度解讀。CEX 通過(guò)集中式風(fēng)險(xiǎn)管理（如動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)限制機(jī)制）可以根據(jù)頭寸規(guī)模調(diào)整杠桿上限。例如，在 CEX 中，如此規(guī)模的頭寸可能被限制在 1.5 倍杠桿。然而，DEX 如 Hyperliquid 因去中心化特性缺乏類似控制，用戶可通過(guò)多個(gè)無(wú) KYC 賬戶分散風(fēng)險(xiǎn)，從而規(guī)避限制。
理論上，CEX 的優(yōu)勢(shì)包括市場(chǎng)監(jiān)控工具和開(kāi)放興趣（OI）限制，以檢測(cè)和防止市場(chǎng)操縱行為。而 DEX 面臨的挑戰(zhàn)在于保持去中心化原則，同時(shí)防止濫用。例如，Hyperliquid 無(wú)法像 CEX 那樣凍結(jié)賬戶或追蹤用戶身份，這增加了操縱風(fēng)險(xiǎn)。
Hyperliquid 的應(yīng)對(duì)措施
Hyperliquid 官方事后回應(yīng)，否認(rèn)事件為漏洞或黑客攻擊，強(qiáng)調(diào)這是高杠桿交易的結(jié)果。根據(jù)我們收集的信息，平臺(tái)已采取以下措施：
降低杠桿上限：將 BTC 最大杠桿降至 40 倍，ETH 降至 25 倍，以減少大倉(cāng)位清算的風(fēng)險(xiǎn)。
改進(jìn)保證金系統(tǒng)：計(jì)劃引入新的保證金設(shè)計(jì)，確保清算頭寸對(duì)交易者而言是虧損的（相對(duì)于入場(chǎng)價(jià)或最后一次保證金轉(zhuǎn)移）。例如，在 20 倍杠桿下，清算頭寸至少需虧損 18.3%，使操縱變得不經(jīng)濟(jì)。
此外，Hyperliquid 強(qiáng)調(diào)，隨著市場(chǎng)做市商的加入，平臺(tái)流動(dòng)性將提升，價(jià)格操縱成本將顯著增加。根據(jù) Hyperliquid 的 Medium 文章，這一策略將吸引更多專業(yè)參與者，增強(qiáng)系統(tǒng)穩(wěn)健性。
事件數(shù)據(jù)一覽
以下是事件關(guān)鍵數(shù)據(jù)的總結(jié)：
社區(qū)與 Block unicorn 的看法
社區(qū)對(duì)事件的看法分化。一些人的結(jié)論是，需要有一種集中的力量來(lái)檢測(cè)和限制惡意行為。這完全違反了去中心化金融（DeFi）的目的和 Hyperliquid 所代表的一切。這迫使用戶回到平臺(tái)擁有最終決定權(quán)的 Web2 世界。真正的去中心化金融是值得的，即使建立起來(lái)要困難 10 倍。就在幾年前，沒(méi)有人相信 DEX/CEX 交易量會(huì)達(dá)到今天的比率。Hyperliquid 正在引領(lǐng)潮流，并且無(wú)意停止。
而另一些人則認(rèn)為，從 CEX 復(fù)制的方法在 DeFi 中也會(huì)奏效。我見(jiàn)過(guò)的最常見(jiàn)的建議是，隨著頭寸規(guī)模的增加，按地址的保證金要求比例也應(yīng)相應(yīng)調(diào)整，因?yàn)?CEX 只為較小的頭寸提供更高的杠桿。然而，這種方法并不能防止 DEX 上的操縱嘗試，因?yàn)槔暇毜墓粽呖梢暂p松地在多個(gè)賬戶上開(kāi)倉(cāng)。盡管如此，這將在一定程度上減少“有機(jī)鯨魚”頭寸的影響，并且是要實(shí)現(xiàn)的功能之一。
另一個(gè)建議是實(shí)施一些嚴(yán)重限制平臺(tái)可用性以換取安全性的功能。例如，如果未實(shí)現(xiàn)的盈虧（pnl）不可提取，許多攻擊就無(wú)法實(shí)施。事實(shí)上，Hyperliquid 率先為非流動(dòng)性資產(chǎn)推出了僅隔離的永續(xù)合約，這些合約具有這種安全機(jī)制。然而，這種改變將對(duì)資金套利策略產(chǎn)生嚴(yán)重影響，因?yàn)樾枰獜?Hyperliquid 提取未實(shí)現(xiàn)的盈虧（pnl）以抵消其他場(chǎng)所的損失。系統(tǒng)設(shè)計(jì)中，真實(shí)用戶需求是首要考慮因素。
還有一些建議是通過(guò)基于全局參數(shù)的保證金設(shè)置來(lái)進(jìn)行設(shè)計(jì)創(chuàng)新。然而，清算價(jià)格需要是價(jià)格和頭寸規(guī)模的確定性函數(shù)。如果將未平倉(cāng)合約等全局參數(shù)作為保證金要求的輸入，用戶將失去使用杠桿的信心。
那么答案是什么？我們都想要 DeFi，但無(wú)需許可的系統(tǒng)必須在所有規(guī)模上都具有抗操縱能力。
答案在于理解大頭寸的真正問(wèn)題：它們難以標(biāo)記。當(dāng)市場(chǎng)影響接近維持保證金時(shí)，標(biāo)記價(jià)格乘以規(guī)模的一階近似就會(huì)失效。準(zhǔn)確模擬市場(chǎng)影響是不可能的，因?yàn)橛唵尾玖鲃?dòng)性是時(shí)間和其它參與者行為的路徑依賴函數(shù)。如果不模擬市場(chǎng)影響，清算可能成為一種低滑點(diǎn)的退出方式，但價(jià)格對(duì)清算者不利。
因此，Hyperliquid 的保證金系統(tǒng)更新具有以下理想特性：任何清算頭寸要么是相對(duì)于入場(chǎng)價(jià)格的損失，要么至少是 (20% - 2 * 維持保證金比率 / 3) = 18.3% 相對(duì)于上次保證金轉(zhuǎn)出的損失（以 20 倍杠桿為例）。一個(gè)有機(jī)的 20 倍杠桿用戶在 5% 的波動(dòng)后獲得 100% 的權(quán)益回報(bào)，仍然能夠在不平倉(cāng)的情況下提取大部分盈虧。但是，通過(guò)在轉(zhuǎn)賬和開(kāi)立新頭寸之間引入單獨(dú)的保證金要求，有利可圖的操縱嘗試需要將標(biāo)記價(jià)格移動(dòng)近 20%。從資本角度來(lái)看，這種攻擊是不可行的。
我想指出的是，隨著做市商繼續(xù)在 Hyperliquid 上擴(kuò)大規(guī)模，標(biāo)記價(jià)格問(wèn)題也會(huì)自行解決。所以昨天的交易者很可能總體上是虧損了。在其他場(chǎng)所推高價(jià)格或使用 Hyperliquid 上的其他賬戶時(shí)，Hyperliquid 上 180 萬(wàn)美元的盈虧可能已經(jīng)得到彌補(bǔ)。 HLP 接手了一個(gè)不利的頭寸，損失了 400 萬(wàn)美元。唯一確定總體上賺錢的市場(chǎng)參與者是做市商，他們能夠在幾分鐘內(nèi)就能賺到數(shù)百萬(wàn)美元的盈虧。隨著流動(dòng)性的改善，改變價(jià)格的成本將越來(lái)越高。因此，雖然保證金系統(tǒng)的改進(jìn)將大有裨益，但輕松盈虧吸引做市商的吸引力將隨著時(shí)間的推移提供獨(dú)立的穩(wěn)健性來(lái)源。
最后，Hyperliquid 的應(yīng)對(duì)措施體現(xiàn)了其對(duì)去中心化原則的堅(jiān)持，同時(shí)通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新（如改進(jìn)保證金系統(tǒng)）減少操縱風(fēng)險(xiǎn)。然而，鑒于 DEX 的開(kāi)放性，未來(lái)可能還是需要探索更多 CEX 級(jí)別的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，盡管這可能引發(fā)社區(qū)對(duì)隱私和去中心化的爭(zhēng)議。這一事件為 DeFi 生態(tài)提供了寶貴的教訓(xùn)，強(qiáng)調(diào)了高杠桿交易的潛在風(fēng)險(xiǎn)和平臺(tái)治理的重要性。
以上就是Hyperliquid 清算事件：杠桿風(fēng)暴后的冷思考的詳細(xì)內(nèi)容，更多關(guān)于關(guān)于 DEX 與 CEX 在高杠桿交易中的能力差異的資料請(qǐng)關(guān)注腳本之家其它相關(guān)文章！
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