北美支付寶迎來(lái)“至暗時(shí)刻”，一文了解穩(wěn)定幣如何成為壓垮駱駝的最后一根稻草？
在激烈競(jìng)爭(zhēng)和穩(wěn)定幣低費(fèi)率沖擊下，PayPal的電商支付優(yōu)勢(shì)被蠶食，自救的PYUSD未達(dá)預(yù)期，其正經(jīng)歷“至暗時(shí)刻”,
“后浪總在推前浪。”這句話，如今正精準(zhǔn)地映射在支付巨頭PayPal身上。當(dāng)年，PayPal以“顛覆者”之姿，匯聚馬斯克、彼得·蒂爾等一眾創(chuàng)新先鋒，懷揣顛覆傳統(tǒng)金融的雄心，開(kāi)創(chuàng)了在線支付時(shí)代。然而時(shí)過(guò)境遷，曾經(jīng)的顛覆者如今卻面臨被顛覆的命運(yùn)。在Block、Apple Pay、Google Pay等層出不窮的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手圍剿下，PayPal正經(jīng)歷市占率流失、交易活躍度與付款筆數(shù)下降的困境。雪上加霜的是，隨著穩(wěn)定幣向支付環(huán)節(jié)的深度滲透，Shopify與Coinbase合作提供鏈上支付服務(wù)，直接威脅到PayPal的核心電商支付腹地。面對(duì)內(nèi)憂外患，PayPal望著如今眾星捧月的穩(wěn)定幣，眼里滿是自己曾經(jīng)的影子。
一、支付巨頭PayPal：被圍剿的“前浪”
乍看業(yè)績(jī)和股價(jià)，有些投資人可能認(rèn)為PayPal被錯(cuò)殺了。從營(yíng)收看，PayPal的收入增長(zhǎng)雖不迅猛，但也算穩(wěn)健，2022年至2024年，其營(yíng)收從275.2億美元增長(zhǎng)至318億美元，營(yíng)收增速分別為8.4%、8%、7%。這樣的增長(zhǎng)在美股長(zhǎng)期牛市中，本不應(yīng)導(dǎo)致股價(jià)大幅下跌。然而，與2021年的高點(diǎn)相比，PayPal當(dāng)前市值僅為峰值的1/5，業(yè)績(jī)與股價(jià)嚴(yán)重背離。
這種背離，源于PayPal的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和日益激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。PayPal的業(yè)務(wù)主要分為支付服務(wù)（如PayPal、Venmo等支付、轉(zhuǎn)賬）和技術(shù)業(yè)務(wù)（如Braintree等支付網(wǎng)關(guān)產(chǎn)品）。支付業(yè)務(wù)因直接連接用戶，利潤(rùn)率和戰(zhàn)略價(jià)值更高。然而，PayPal的交易額（GTV）增長(zhǎng)，實(shí)則更依賴Braintree這類偏技術(shù)類的業(yè)務(wù)。瑞銀測(cè)算顯示，2021年至2025年，以Braintree為代表的支付解決方案業(yè)務(wù)，其GTV占比將從33%提升至44%。
與此同時(shí)，利潤(rùn)更高、更有價(jià)值的支付業(yè)務(wù)，卻因競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致市場(chǎng)份額流失。根據(jù)瑞銀數(shù)據(jù)，2024年P(guān)ayPal線上支付增速僅為4%，低于美國(guó)電商行業(yè)增速（6%-7%）。在2020年-2023年，PayPal支付市占率已從54.8%下降到40.29%。市場(chǎng)份額流失也導(dǎo)致PayPal用戶增長(zhǎng)瓶頸，2024年活躍用戶數(shù)量較2022年減少100萬(wàn)，進(jìn)入2025年后，交易頻次也出現(xiàn)下降，二季度交易筆數(shù)同比下降5%。
在激烈競(jìng)爭(zhēng)下，PayPal只能一邊降take rate（近兩年下降0.14個(gè)百分點(diǎn)），一邊加大投入（24年?duì)I銷費(fèi)用同比增長(zhǎng)10%）。費(fèi)率降低與投入增加，直接影響了盈利表現(xiàn)。2022年，PayPal凈利潤(rùn)一度同比下降4成，雖通過(guò)成本控制實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)反彈，但年利潤(rùn)停滯在40億美元上下。面對(duì)亞馬遜、蘋(píng)果、谷歌等流量巨頭持續(xù)拓展支付業(yè)務(wù)，以及Wise、Payoneer、Stripe等低費(fèi)率競(jìng)爭(zhēng)，PayPal的地盤大概率還會(huì)繼續(xù)萎縮，缺乏差異化優(yōu)勢(shì)使其發(fā)展難言樂(lè)觀。
二、穩(wěn)定幣的“偷家”威脅：電商腹地告急
與國(guó)內(nèi)電子支付的高滲透率不同，北美因信用卡普及較早，線下刷卡支付一直是主流，電子支付滲透率相對(duì)較低。因此，美國(guó)支付戰(zhàn)爭(zhēng)的競(jìng)爭(zhēng)邏輯是“得線上者得天下”。PayPal能做到行業(yè)老大，除了先發(fā)優(yōu)勢(shì)，另一個(gè)重要原因就是抓住了線上場(chǎng)景，尤其是電商支付的機(jī)會(huì)。PayPal在北美和歐洲電商支付中占比超50%，是其核心優(yōu)勢(shì)所在。
然而，時(shí)易世變，原本PayPal抓住電商是優(yōu)勢(shì)，但穩(wěn)定幣出現(xiàn)后，電商卻成了最容易被沖擊的場(chǎng)景。以USDC為代表的穩(wěn)定幣正野心勃勃地向支付領(lǐng)域拓展，而電商具備規(guī)?；?、高頻化特征，是最適合支付的場(chǎng)景。電商平臺(tái)也樂(lè)于與穩(wěn)定幣合作，畢竟使用穩(wěn)定幣支付可以繞開(kāi)傳統(tǒng)金融2.5%-3%的交易費(fèi)率，商家自然愿意推廣。
電商與穩(wěn)定幣的合作正紛至沓來(lái)。亞馬遜已公告將與Circle合作，全面接受USDC穩(wěn)定幣支付。在獨(dú)立站場(chǎng)景中，Shopify也和Coinbase合作，計(jì)劃上線USDC支付。在電商的穩(wěn)定幣支付場(chǎng)景中，PayPal等傳統(tǒng)支付工具正面臨被繞開(kāi)的趨勢(shì)，其交易量和業(yè)績(jī)也將受到影響。
從商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的角度看，在穩(wěn)定幣面前，PayPal并無(wú)優(yōu)勢(shì)。PayPal的商業(yè)模式是交易驅(qū)動(dòng)型，其收入依靠對(duì)資金的“移動(dòng)”收費(fèi)，相當(dāng)于傳統(tǒng)零售中賺商品加價(jià)率的錢。加上PayPal的支付業(yè)務(wù)仍需依托銀行等傳統(tǒng)金融，因此其在交易流程中，必須收取2.29%-3.49%不等的費(fèi)率。而穩(wěn)定幣的核心商業(yè)模式是“資產(chǎn)驅(qū)動(dòng)型”，它可以不收交易費(fèi)，靠用戶沉淀下來(lái)的資產(chǎn)進(jìn)行美債變現(xiàn)，相當(dāng)于互聯(lián)網(wǎng)生意中的“羊毛出在豬身上”。這意味著，一旦穩(wěn)定幣普及，其明顯的費(fèi)率優(yōu)勢(shì)將大幅蠶食PayPal的電商支付份額。不過(guò)，美國(guó)監(jiān)管規(guī)定穩(wěn)定幣不給用戶付息，大部分消費(fèi)者仍然更傾向于法幣消費(fèi)，這給了PayPal一定的緩沖期。
三、PYUSD：難成亮點(diǎn)的“自救”嘗試
部分投資人認(rèn)為，真正強(qiáng)大的支付結(jié)算體系，應(yīng)是建立法幣與加密貨幣無(wú)縫銜接的平臺(tái)，而非單純的加密幣結(jié)算平臺(tái)。因此，在加密貨幣交易所被熱炒的背景下，PayPal顯然被市場(chǎng)忽視了。這一觀點(diǎn)雖有宏大敘事支撐，但結(jié)合實(shí)際業(yè)務(wù)來(lái)看，邏輯存在一定瑕疵。
即便PayPal成為鏈接穩(wěn)定幣與法幣的首選支付平臺(tái)，它依然無(wú)法改變“支付通道”的角色定位，能否延伸出新的業(yè)務(wù)場(chǎng)景仍有待觀察；更何況，僅靠這一角色，也難以改變電商場(chǎng)景中“穩(wěn)定幣與電商平臺(tái)直接合作、吞噬PayPal支付份額”的現(xiàn)狀。
因此，相比集成穩(wěn)定幣的支付功能，PayPal在鏈上金融時(shí)代更大的機(jī)遇，其實(shí)是自家發(fā)行的穩(wěn)定幣PYUSD。一旦從“支付通道”轉(zhuǎn)型為“鑄幣者”，其商業(yè)想象空間與價(jià)值都將大幅提升。但PYUSD的發(fā)展并未達(dá)預(yù)期。盡管早在2023年8月便已推出，但目前PYUSD與USDC、USDT等主流穩(wěn)定幣仍存在明顯差距，市占率不足0.5%。
PYUSD發(fā)展不及預(yù)期的原因不難理解：當(dāng)前穩(wěn)定幣的支付場(chǎng)景仍在開(kāi)拓階段，在大部分貨幣主 權(quán)穩(wěn)定的國(guó)家，穩(wěn)定幣的核心交易場(chǎng)景仍是加密貨幣交易。具體來(lái)說(shuō)，在穩(wěn)定幣出現(xiàn)之前，法幣與比特幣的轉(zhuǎn)換必須通過(guò)銀行，不僅流程緩慢，還會(huì)產(chǎn)生幣值波動(dòng)、交易風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題。而穩(wěn)定幣恰好解決了這一痛點(diǎn)——它無(wú)需經(jīng)過(guò)銀行，與比特幣一樣依托區(qū)塊鏈技術(shù)，可實(shí)現(xiàn)與比特幣的快速撮合；同時(shí)，穩(wěn)定幣還像一道“防火墻”，能阻斷交易者敏感信息的關(guān)聯(lián)。
在當(dāng)前穩(wěn)定幣交易主要集中于幣市的背景下，依托Coinbase等加密貨幣交易所的USDC，勢(shì)必將長(zhǎng)期占據(jù)主導(dǎo)地位。即便日后穩(wěn)定幣支付逐漸普及，PYUSD又能有多大勝算呢？與部分人的預(yù)期相反，PayPal的支付生態(tài)并不能為PYUSD提供太多助力，反而PYUSD可能成為PayPal的“價(jià)值分水嶺”。在PYUSD成為主流穩(wěn)定幣之前，PayPal大概率是穩(wěn)定幣沖擊下的“受害者”。
穩(wěn)定幣有哪些
Tether（USDT）：
- USDT是最知名的穩(wěn)定幣之一，與美元1:1掛鉤。
- 它由Tether公司發(fā)行，廣泛應(yīng)用于加密貨幣交易所和錢包中。
USD Coin（USDC）：
- USDC是另一種與美元掛鉤的穩(wěn)定幣，由Circle和Coinbase等公司聯(lián)合推出。
- 它得到了多個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)，并在全球范圍內(nèi)得到廣泛使用。
Binance USD（BUSD）：
- BUSD是與美元掛鉤的穩(wěn)定幣，由幣安交易所與Paxos合作發(fā)行。
- 它可用于幣安交易所的交易和提現(xiàn)，提供了便捷的資金轉(zhuǎn)移方式。
Dai（DAI）：
- DAI是一種去中心化的穩(wěn)定幣，由MakerDAO協(xié)議發(fā)行。
- 它通過(guò)超額抵押機(jī)制來(lái)維持與美元的穩(wěn)定掛鉤，用戶可以將以太坊等加密貨幣作為抵押品來(lái)生成DAI。
Gemini Dollar（GUSD）：
- GUSD是與美元掛鉤的穩(wěn)定幣，由Gemini交易所發(fā)行。
- 它得到了紐約州金融服務(wù)部門的批準(zhǔn)，并在Gemini交易所內(nèi)廣泛使用。
Paxos Standard（PAX）：
- PAX是另一種與美元掛鉤的穩(wěn)定幣，由Paxos公司發(fā)行。
- 它得到了紐約州金融服務(wù)部門的監(jiān)管和批準(zhǔn)，提供了高度的安全性和透明度。
TrueUSD（TUSD）：
- TUSD是與美元掛鉤的穩(wěn)定幣，由TrustToken公司發(fā)行。
- 它通過(guò)多簽名銀行賬戶和法定審計(jì)來(lái)確保資金的安全性和透明度。
總結(jié)：
PayPal的困境，是傳統(tǒng)支付巨頭在數(shù)字時(shí)代面臨的普遍挑戰(zhàn)。在多方競(jìng)爭(zhēng)的圍剿下，穩(wěn)定幣以其低費(fèi)率、高效率的特性，正悄然侵蝕著PayPal的核心電商支付市場(chǎng)。盡管PayPal嘗試通過(guò)發(fā)行PYUSD進(jìn)行自救，但其發(fā)展仍面臨諸多挑戰(zhàn)。穩(wěn)定幣的崛起，不僅是技術(shù)創(chuàng)新帶來(lái)的沖擊，更是商業(yè)模式和競(jìng)爭(zhēng)邏輯的根本性變革。對(duì)于PayPal而言，這或許是其“至暗時(shí)刻”，也是其必須直面并尋求突破的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。能否成功轉(zhuǎn)型，將決定其在未來(lái)支付格局中的地位。
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